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近日，联想集团宣布将围(wei)绕"混合现实"领域与Meta建(jian)立新的XR合作伙伴关系(xi)。关于该重磅(pang)合作，联想集团董事长兼CEO 杨元庆称(cheng)"基(ji)于我们过(guo)去成功(gong)的合作伙伴关系(xi)，联想将Meta Horizon OS与我们在(zai)个人计算领域的领导地位和创新相结合，以加速虚拟屏幕、远(yuan)程呈(cheng)现、内(nei)容(rong)消费和沉浸式培训等混合现实新用户场景的采用。"
混合现实领域的重大突破，是(shi)联想在(zai)混合式人工智能新架构下，加速推动(dong)新技术发展的重要范例。
上周(zhou)，备受瞩(zhu)目的第十届联想创新科技大会Tech World在(zai)上海隆重举行。联想集团携手业界领先伙伴，共同探讨(tao)了AI技术的未来趋势和落地路径。其中，联想集团提出的"混合式人工智能"主张成为大会关注的焦点。
"混合式人工智能"是(shi)大势所趋
在(zai)联想集团CEO杨元庆的设想中，未来的AI将不再局限于云端或特定的数据中心，而是(shi)会渗透到每一个角落，与人们的日常生活紧密(mi)相连。诚然(ran)，公共大模(mo)型是(shi)AI普及的催化剂(ji)和加速器。然(ran)而，其在(zai)实际应用中的进(jin)一步普及却受到了诸多限制，如网络速度、云端效(xiao)率和成本(ben)考量等。更重要的是(shi)，在(zai)数据安全和隐私保护方面，公共大模(mo)型存在(zai)着先天不足(zu)。这些问题使得公共大模(mo)型在(zai)推广过(guo)程中遭遇了不小的挑战。光靠公用大模(mo)型，杨元庆提出的"让人工智能走下云端，真正落地，走进(jin)千家(jia)万(wan)户、千行百业"的愿景难以实现。
因此，混合式人工智能的提出是(shi)AI技术发展的必然(ran)趋势也(ye)是(shi)推动(dong)AI普及和应用的关键(jian)路径。杨元庆指(zhi)出，混合式人工智能范式中，个人大模(mo)型和企业大模(mo)型的协同运作，它(ta)们将与公共大模(mo)型共存互补，共同构建(jian)一个全面、多元的AI生态系(xi)统。"混合式人工智能"范式受到了合作伙伴的支持。此前，在(zai)GTC 2024大会上，联想集团已与英伟达宣布合作推出全新混合人工智能解决方案，证(zheng)明了双方对混合式AI趋势的共同认可。在(zai)Tech World上，高通和英特尔也(ye)表(biao)示将与联想紧密(mi)合作，共赴未来。
但是(shi)，具体来看，如何将混合式人工智能从概念变为现实？
大模(mo)型发展的下一步是(shi)基(ji)于大模(mo)型的智能体，智能体需(xu)要有知道自己能力边界的能力，知道什么时候应该调用工具，调用什么样的工具。此外，它(ta)还需(xu)要具备主动(dong)感知、意图理解、复杂任务的分解能力，以及长短期的记忆机制。
杨元庆认为，混合式人工智能架构下，个人大模(mo)型和企业大模(mo)型将通过(guo)内(nei)置个人智能体和企业智能体的形式实现，并依托智能设备、智能基(ji)础设施、智能解决方案和服务三大支柱实现。
智能终端的新时代
个人智能体将通过(guo)大模(mo)型压缩技术，在(zai)个人智能终端或边缘设备上运行，以自然(ran)交互的方式接收指(zhi)令，通过(guo)个人的旅行纪录(lu)、购物偏好这些存储于设备上的信息，更好地进(jin)行推理，同时兼顾安全与效(xiao)率。
联想作为智能终端领域的领导者，拥有得天独厚的优势来推动(dong)这一理念的实现。杨元庆表(biao)示，联想将致力于在(zai)个人电脑、智能手机等终端设备上内(nei)置个人智能体，使其成为搭载AI应用的平(ping)台。
在(zai)Tech World上，联想正式推出了中国市(shi)场首个真正意义上的AI PC系(xi)列产品。这一创新产品系(xi)列的问世，标志着人工智能技术从云端走向个人用户的一大步，更展示了联想在(zai)"混合式人工智能"趋势下的前瞻视野(ye)和技术实力。
AI PC系(xi)列产品内(nei)置了名为"联想小天"的个人智能体。联想小天以其先进(jin)的自然(ran)语(yu)言交互能力、强大的学(xue)习能力以及严谨(jin)的逻(luo)辑推理能力，为用户带来了前所未有的智能体验。依托着"联想小天"，AI PC不再仅仅是(shi)一台电脑，更是(shi)一个能够理解用户需(xu)求、提供个性(xing)化服务的智能伙伴。
杨元庆在(zai)大会上详细阐述(shu)了AI PC的五大特征，这些特征共同构成了这款(kuan)产品的核心竞争力。首先，依托着联想小天，联想AI PC能够理解并执行用户的自然(ran)语(yu)言指(zhi)令，提供了更为直观和便(bian)捷的交互方式。其次，内(nei)嵌的个人大模(mo)型使得AI PC能够根据用户的个人习惯和偏好进(jin)行自我学(xue)习和优化，从而提供更加个性(xing)化的服务。第三，标配的本(ben)地混合AI算力保证(zheng)了AI功(gong)能的流畅(chang)运行，无(wu)需(xu)依赖云端处理。第四(si)，开放的应用生态为用户提供了丰富的选择空间，满足(zu)了多样化的需(xu)求。最(zui)后，设备级的个人数据和隐私安全保护确保了用户信息的安全性(xing)。
华泰证(zheng)券研(yan)究所指(zhi)出，现在(zai)的智能体能够实现PPT智能创作、文生图、文档(dang)总结、智能问答、AI识(shi)图、会议纪要、智会分身、设备调优八大功(gong)能，期待后续杀手级应用的出现。
企业智能体重构ISG与SSG
在(zai)混合式人工智能的趋势下，企业智能体承担(dan)着重要的工作和作用。它(ta)与个人大模(mo)型、公共大模(mo)型共存互补，共同构建(jian)一个全面、多元的AI生态系(xi)统。企业智能体能够依托联想集团强大的技术实力和丰富的行业经验，为企业提供包括智能基(ji)础设施与智能服务在(zai)内(nei)的一站式解决方案，支持企业运营决策，提升管理效(xiao)率.
在(zai)ISG业务方面，未来将联想集团凭借其领先的基(ji)础设施解决方案提供商的地位，不断加强包括"端-边-云-网-智"的混合式智能基(ji)础设施布局，以支持海量的数据流、完成复杂的计算任务，并在(zai)最(zui)靠近数据产生的地方处理数据。
目前，通过(guo)独特的ODM+模(mo)式，联想集团将先进(jin)的解决方案推向市(shi)场，支持着世界上最(zui)大的云服务商，包括中国的阿里云等。此外，联想集团还在(zai)全球范围(wei)内(nei)建(jian)立了广泛的客户基(ji)础，为全球排名前25位的研(yan)究机构中的19家(jia)提供了设备支持。
在(zai)SSG业务方面，联想集团披露已通过(guo)推出"一擎三箭"战略(lue)，重构和升级了面对AI时代的服务体系(xi)。其中，"一擎"指(zhi)的是(shi)基(ji)于端边云网智新IT架构的擎天3.0升级，它(ta)为企业提供了强大的智能化转型支持。而"三箭"则分别指(zhi)向政(zheng)企、SMB和消费三大客群，通过(guo)量身定制的行业智能体解决方案、最(zui)懂中小企业的智能体——联想百应，以及在(zai)小天智能体中内(nei)嵌的主动(dong)式智能服务，满足(zu)了不同客户的需(xu)求。
总的来说，以ISG业务与SSG为抓手，企业智能体有望成为推动(dong)企业不断创新和蓬勃发展的核心驱动(dong)力，它(ta)在(zai)混合式人工智能由理念转化为实际应用的过(guo)程中扮演了举足(zu)轻重的角色。
新架构下，价值如何重估(gu)？
在(zai)"混合式人工智能"架构的引领下，联想巧妙地将个人智能体与企业智能体相融合，成功(gong)实现了AI技术从云端至边缘的无(wu)缝(feng)衔接和全面覆盖。这一创新举措不仅为用户和企业提供了更为智能、高效(xiao)且安全的全栈(zhan)AI解决方案，更在(zai)AI的浪潮中助力联想占据先机。我们有理由相信，这将深入影响与重构IDG、ISG、SSG三大核心业务领域，推动(dong)联想公司价值的全面升维。
由于联想在(zai)PC领域的显著地位，有部分投资者提起公司就想到智能硬件领导者，但事实上，公司早已从转变为"智能设备+基(ji)础设施方案+方案服务"的一站式供应商。
在(zai)市(shi)场较为悲观的情绪下，分部估(gu)值法(sum-of-the-parts)是(shi)筑底估(gu)值的重要参考，即一个集团的市(shi)值大概应该等于各个业务板(ban)块(kuai)的市(shi)值之和。
联想集团是(shi)少数业务条线非常简单清晰、易于理解，因此适用于分部估(gu)值法，确立极端市(shi)场情况下的底部。
若采用分部估(gu)值法，联想集团的预(yu)期市(shi)值
=IDG智能设备业务估(gu)值
+ISG基(ji)础设施方案估(gu)值
+SSG方案服务估(gu)值
IDG估(gu)值：
联想稳居全球PC龙头。根据IDC数据，23年第四(si)季度全球PC出货为6710万(wan)台，其中联想集团PC出货量达1610万(wan)台，全球排名维持第一，市(shi)场领先地位稳固。FY23/24Q3，IDG实现营收约124亿美元，同比增长7%；实现了7.4%的行业领先的经营利润率。
随着PC和智能手机市(shi)场逐(zhu)渐回暖(nuan)，以及AI PC渗透率快速提升缩短PC更新周(zhou)期并提升产品ASP，公司IDG收入将逐(zhu)步实现正增长。华金证(zheng)券研(yan)究所预(yu)计2024-2026财年IDG收入增速为-10.00%/6.90%/9.80%。按(an)2%的利润率计，IDG在(zai)2025财年(即2024年4月(yue)-2025年3月(yue))将实现营业收入475亿美元、净利润9.5亿美元。
参考东方证(zheng)券研(yan)究所给出的次于联想的其它(ta)竞争者的EPS预(yu)测。市(shi)场一般(ban)给予龙头更高的估(gu)值，尤其是(shi)考虑联想集团在(zai)AI PC上的引领地位，参考其它(ta)竞争对手的估(gu)值，给予IDG业务18x PE(针对2025财年)，对应市(shi)值171亿美元。
值得一提的是(shi)，联想集团当前市(shi)值仅为1017亿港币。从IDG的角度来看，IDG对应的估(gu)值已超出了集团整体估(gu)值。市(shi)场很(hen)可能认为PC是(shi)联想集团的核心业务板(ban)块(kuai)，而采用了核心业务估(gu)值法。但实际上，Q3财季，非PC营收占比已超四(si)成，仅采用IDG业务估(gu)值作为集团估(gu)值是(shi)不太合理，可能会导致低估(gu)。
ISG业务估(gu)值：
随着AI服务器快速增长，公司作为全球第三大AI服务器厂商将充分受益。华金证(zheng)券研(yan)究所预(yu)计2024-2026财年收入增速为-12.00%/12.90%/15.30%。参考中科曙光(IT基(ji)础设施领军企业，业务覆盖高端计算、存储、数据中心等)、浪潮信息(全球领先的IT基(ji)础设施企业，服务器和存储产品市(shi)占率保持全球前列)和紫光股份(ICT设备领军企业，核心业务包括IT基(ji)础设施和云服务)的收入规模(mo)与市(shi)值，发现联想集团ISG业务部的估(gu)值可能被远(yuan)远(yuan)低估(gu)。
按(an)照华金证(zheng)券预(yu)测，ISG在(zai)2024财年(即2023年4月(yue)-2024年3月(yue))将实现营业收入85.85亿美元。中科曙光2023年收入143.53亿元人民币，对应估(gu)值653.78亿。忽略(lue)AI浪潮的领导地位，再按(an)50%折价，ISG业务都(dou)拥有超过(guo)千亿人民币估(gu)值，同样超出联想集团在(zai)港股的市(shi)值。
SSG业务估(gu)值：
SSG第二增长曲线成长动(dong)能强劲，成为联想实现成长的重要武器。鉴于联想致力于推动(dong)服务导向的转型，在(zai)人工智能创新方面取得重大突破，并定下SSG(方案服务业务集团)实现20%以上的运营利润率、双位数的营业额同比增长的目标。
联想集团2023年第四(si)季度IDG运营利润为9.11亿美元，SSG运营利润为4.12亿美元，运营利润已经接近IDG的一半。
华金证(zheng)券研(yan)究所预(yu)测，2024-2026财年SSG收入分别为73.56亿美元、80.54亿美元、88.03亿美元。考虑到SSG拥有远(yuan)超于其它(ta)业务板(ban)块(kuai)的利润率，以及稳定的增速，也(ye)能给出500亿港元的估(gu)值。
以上的简略(lue)的分部估(gu)值计算，分部估(gu)值之和已超出联想集团当前市(shi)值两倍。这还是(shi)忽略(lue)公司全栈(zhan)AI能力能全面受益于AI浪潮，在(zai)协同效(xiao)应较强情况下能实现1+1+1＞3的情况下。分部估(gu)值法不仅为我们提供了重新评(ping)估(gu)联想价值的新视角，更揭示了公司在(zai)"混合式人工智能"架构下的巨大发展潜力。
随着这一趋势逐(zhu)渐落地和深化，我们有理由相信，联想的估(gu)值将有望回归其应有的水(shui)平(ping)，并在(zai)AI的浪潮中迎来更为广阔的发展空间。