中新经纬5月30日电 (张澍楠)对于普通大(da)众而言，辅助生(sheng)殖领域(yu)颇具神秘色(se)彩。究竟“造一个娃”要(yao)多少钱？“造娃”公司(si)又有多赚钱？锦欣(xin)生(sheng)殖揭开这门“幸(xing)福”生(sheng)意的冰山一角。
初期疯狂(kuang)扩(kuo)张只为牌照
辅助生(sheng)殖行业虽有着较高(gao)壁(bi)垒，但仍被市场(chang)看(kan)作(zuo)是(shi)高(gao)成长的代表。辅助生(sheng)殖行业壁(bi)垒主要(yao)来(lai)自(zi)严监(jian)管下的牌照壁(bi)垒与高(gao)难度(du)的技术(shu)壁(bi)垒。
据西南(nan)证券(quan)2023年3月份研报(bao)，我国辅助生(sheng)殖机构牌照按每(mei)300万人口设置1个机构，牌照审批标准严格、流程长。目(mu)前我国批准开展(zhan)人类辅助生(sheng)殖技术(shu)的医疗机构共523家，辅助生(sheng)殖机构以公立医院为主，民营医院附属(shu)或民营资本注(zhu)入的机构仅有42家，占比不足(zu)10%。
天风证券(quan)研报(bao)称，申请辅生(sheng)牌照可分为三条(tiao)路径，第一条(tiao)是(shi)从(cong)零开始组建，但集齐人工授精、试管婴儿一、二、三代牌照共需要(yao)10.5年；第二条(tiao)是(shi)与公立医院合作(zuo)；第三条(tiao)为收购民营医院牌照。
上市公司(si)一般(ban)选择收购具有辅助生(sheng)殖牌照的医院实现快速切入。资本开路，锦欣(xin)生(sheng)殖手握的牌照就是(shi)并购而来(lai)。
锦欣(xin)生(sheng)殖的第一家医院是(shi)成都西囡医院，2016年9月，锦欣(xin)生(sheng)殖开始营运成都西囡医院。该医院是(shi)四川省率先开展(zhan)辅助生(sheng)殖技术(shu)的专(zhuan)业医院，由锦欣(xin)集团(tuan)创建。2012年，医院获批开展(zhan)辅助生(sheng)殖技术(shu)服务。
2019年，成都西囡医院搬迁新址，面积较以前扩(kuo)大(da)近10倍。随着成都西囡医院继续扩(kuo)大(da)，锦欣(xin)生(sheng)殖引入投资者为公司(si)“输血”，分别引入Warburg Pincus LLC、信银(yin)投资、Ever Excelling、红杉资本中国、WuXi AppTec等投资者。
2017年1月，锦欣(xin)生(sheng)殖收购深圳中山医院，将(jiang)版图从(cong)四川扩(kuo)张到(dao)广东。该医院2008年获得辅助生(sheng)殖技术(shu)牌照。2016年，在46家持有体外受精(IVF)牌照的广东省辅助生(sheng)殖机构中，深圳中山医院是(shi)其中八家私(si)营医疗机构之一。2018年12月，锦欣(xin)生(sheng)殖收购位于美(mei)国加州的不孕不育医院HRC Medical，成功(gong)将(jiang)版图扩(kuo)张到(dao)海外。2022年7月中旬，锦欣(xin)生(sheng)殖完成收购九洲医院及(ji)和万家医院股权，耗资9.54亿元，两(liang)家医院均具有IVF许可证。
锦欣(xin)生(sheng)殖聆讯资料截图
锦欣(xin)生(sheng)殖彼时在聆讯资料中提到(dao)，于2017年及(ji)2018年12月31日，牌照的账(zhang)面值分别为4.14亿元及(ji)4.01亿元。
2023年财报(bao)显(xian)示，锦欣(xin)生(sheng)殖业务覆盖(gai)云南(nan)、深圳及(ji)大(da)湾区、武汉及(ji)昆明、美(mei)国、老挝，并表示“公司(si)将(jiang)一直积极寻找机会拓(tuo)展(zhan)我们的业务网络(luo)，并根据不同国家或地区的市场(chang)环境采取不同的扩(kuo)张策略”。
冻卵业务贡献收益
经过多年发展(zhan)和并购，锦欣(xin)生(sheng)殖战略布局迅速铺开，市场(chang)地位不容小(xiao)觑。
辅助生(sheng)殖机构主要(yao)是(shi)以治疗周期数来(lai)判断产能。锦欣(xin)生(sheng)殖称，根据弗若斯特沙利文报(bao)告，公司(si)中国网络(luo)内(nei)的辅助生(sheng)殖医疗机构于2018年在中国辅助生(sheng)殖服务市场(chang)中排名第三，进行了20958个IVF取卵周期，市场(chang)份额约(yue)为3.1%；在非国有辅助生(sheng)殖服务供货商中占据首(shou)位。
同样根据弗若斯特沙利文报(bao)告，锦欣(xin)生(sheng)殖2018年中国网络(luo)内(nei)的辅助生(sheng)殖医疗机构成功(gong)率较高(gao)，达54%，全国平均水平为45%。
这也成为锦欣(xin)生(sheng)殖收益的主要(yao)来(lai)源。财务数据显(xian)示，2016年至2019年，锦欣(xin)生(sheng)殖辅助生(sheng)殖服务的收益分别为3.22亿元、5.29亿元、8.01亿元、9.32亿元，占同期收益总额93.1%、79.7%、86.9%、56.5%。
再据聆讯资料显(xian)示，2016年至2018年，西囡医院集团(tuan)、深圳中山医院每(mei)个IVF取卵周期的平均支出(chu)小(xiao)有波动，大(da)体呈上升趋势(shi)。西囡医院集团(tuan)每(mei)个IVF取卵周期的平均支出(chu)由2016年的37982元升至2018年的41935元，深圳中山医院该数字由2017年的43731元升至2018年的48983元。就披露(lu)数据看(kan)，成功(gong)率在52%-54.3%之间。
IVF只是(shi)整个辅助生(sheng)殖周期里的一环，以“试管婴儿”为例，前期准备工作(zuo)很复杂，体外受精、胚胎(tai)移植的技术(shu)含量高(gao)，后期监(jian)测与保胎(tai)同样花费不菲。显(xian)而易见的是(shi)，如果经历(li)多个周期，或胎(tai)停之后从(cong)头再来(lai)，费用就会叠加上涨。
2020年，受疫情(qing)等影响，锦欣(xin)生(sheng)殖收益减少13.5%至14.26亿元，辅助生(sheng)殖服务收益却没有降低(di)，当年达到(dao)9.79亿元，占同期收益总额68.7%。同期，HRC Medical收益由2019年的5.44亿元降至3.42亿元。
随后三年(2021年-2023年)，锦欣(xin)生(sheng)殖收益重回升势(shi)，期间经调整纯利表现飘忽不定，分别为4.55亿元、2.74亿元和4.71亿元。
锦欣(xin)生(sheng)殖认为，随着辅助生(sheng)殖技术(shu)越来(lai)越被接受，在生(sheng)育年龄(ling)推(tui)后的必然趋势(shi)下冻卵、冻胚胎(tai)、接受辅助生(sheng)殖技术(shu)应是(shi)大(da)势(shi)所趋。公司(si)此前收购的香港生(sheng)育康健中心及(ji)香港辅助生(sheng)育中心2023年开始推(tui)广冻卵医疗服务，冻卵数量较2022年同期增长145%。
这也直接帮(bang)助锦欣(xin)生(sheng)殖香港业务收益增长。2023年，公司(si)香港业务贡献的收益同比增加12.3%，主要(yao)由于香港诊所进行的冻卵周期数增加所致。
从(cong)股价表现来(lai)看(kan)，2021年高(gao)点之后，辅助生(sheng)殖赛道几乎是(shi)掉头直下。锦欣(xin)生(sheng)殖股价最高(gao)为24.29港元，眼下仅3.14港元/股，跌超87%；总市值也由最高(gao)近670亿港元跌至仅剩87亿港元。
市场(chang)规模逼近千亿
据弗若斯特沙利文预测，至2025年辅助生(sheng)殖服务市场(chang)规模将(jiang)增长至854.3亿元，逐步逼近千亿市场(chang)大(da)关。锦欣(xin)生(sheng)殖年报(bao)中提到(dao)，由于因生(sheng)活方式的改变、父(fu)母首(shou)次(ci)生(sheng)育的平均年龄(ling)上升、人们对健康的认知度(du)日益提升、环境污染(ran)导致不孕症患病率增加，中国辅助生(sheng)殖市场(chang)的增长尤其具备更(geng)高(gao)的潜力。
为何黄金赛道里的锦欣(xin)生(sheng)殖不被二级(ji)市场(chang)认可？股价巨大(da)落差的背后是(shi)辅助生(sheng)殖赛道价值消(xiao)失了？其中原因或许跟渗透(tou)率相关。
与辅助生(sheng)殖技术(shu)在欧洲及(ji)美(mei)国约(yue)30%的市场(chang)渗透(tou)率相比，其在中国的市场(chang)渗透(tou)率仍然相对较低(di)。锦欣(xin)生(sheng)殖聆讯数据显(xian)示，即使辅助生(sheng)殖服务市场(chang)快速增长，2018年辅助生(sheng)殖技术(shu)于中国的渗透(tou)率低(di)至7%，彼时预计2023年将(jiang)增长至9.2%。
同殡葬业一样，辅助生(sheng)殖也属(shu)于刚需业务。如今，多地将(jiang)原本属(shu)于自(zi)费的辅助生(sheng)殖纳入医保报(bao)销范畴，某(mou)种程度(du)上会加速市场(chang)渗透(tou)率的提升。
今年以来(lai)，上海、江西、山东、内(nei)蒙古、甘肃等地宣布，部分辅助生(sheng)殖所产生(sheng)的费用纳入医保支付范围(wei)。
北京较早将(jiang)辅助生(sheng)殖项目(mu)纳入医保。2023年6月，北京相关部门发布通知明确，将(jiang)促排卵检(jian)查、宫腔内(nei)人工授精术(shu)、体外受精胚胎(tai)培养、胚胎(tai)移植术(shu)等16项治疗性辅助生(sheng)殖技术(shu)项目(mu)纳入医保、工伤保险支付范围(wei)，同年7月1日起执行。近一年后，上海相关部门发布通知明确，将(jiang)取卵术(shu)等12个辅助生(sheng)殖类医疗服务项目(mu)纳入医保支付范围(wei)，同年6月1日起执行。
中央财经大(da)学副教授刘春生(sheng)告诉“V观(guan)财报(bao)”(微信号ID：VG-View)，渗透(tou)率确实是(shi)一个重要(yao)因素，尽管有着非常庞大(da)的不孕不育夫妇群体，但真正选择接受辅助生(sheng)殖技术(shu)的比例不高(gao)，可能是(shi)由于对辅助生(sheng)殖技术(shu)的认识程度(du)不足(zu)、经济压力等多种原因造成。
刘春生(sheng)认为，辅助生(sheng)殖技术(shu)也存在一定的不足(zu)和挑战，加之锦欣(xin)生(sheng)殖如果以并购来(lai)作(zuo)为公司(si)主要(yao)成长路线，那在国内(nei)市场(chang)的并购空间有限(xian)，也就限(xian)制(zhi)了公司(si)业务扩(kuo)张的速度(du)和规模，投资者对公司(si)业绩和增长前景持怀(huai)疑(yi)态度(du)。
刘春生(sheng)还表示，辅助生(sheng)殖项目(mu)纳入医保肯定会加速市场(chang)渗透(tou)率，一方面减轻不孕不育夫妇的负担，降低(di)其成本，从(cong)而鼓(gu)励更(geng)多患者选择这一技术(shu)。另一方面，将(jiang)进一步推(tui)动辅助生(sheng)殖技术(shu)的普及(ji)和发展(zhan)。
Wind显(xian)示，目(mu)前A股市场(chang)中辅助生(sheng)殖概念股有22家上市公司(si)，业务涵盖(gai)辅助生(sheng)殖基(ji)因技术(shu)、辅助生(sheng)殖医疗服务、孕激素类药物等，总市值超过2000亿元。
在促排卵相关药物方面，丽珠集团(tuan)的重组人促卵泡激素注(zhu)射液已进入Ⅲ期临床试验，长春高(gao)新等也有布局。一些高(gao)值耗材，比如导精管等细分市场(chang)，昌红科技等A股公司(si)有所涉及(ji)。另外，麦迪科技通过收购玛(ma)丽医院进入辅助生(sheng)殖领域(yu)；汉商集团(tuan)日前拿下华科生(sheng)殖医院控股权，以期构建辅助生(sheng)殖产业生(sheng)态圈。
德邦证券(quan)认为，近年来(lai)，我国辅助生(sheng)殖服务形成了比较完善的产业链(lian)。随着市场(chang)需求的释放与医疗保障体系的健全，辅助生(sheng)殖领域(yu)或将(jiang)呈现市场(chang)扩(kuo)容与国产替代并行的趋势(shi)。