被誉为“医美茅”的爱美客近期在A股市场似乎遭遇(yu)了(le)不小的挑战，自4月以来，其股价已回撤近15%，其PE（TTM）更(geng)是跌至(zhi)34.67倍，创下了(le)自上市以来的新低(di)，这(zhe)一状况自然引起了(le)市场的广泛关注。（数据截至(zhi)4月9日收盘）
然而(er)，当我(wo)们深入探究公司近期公布的财报数据时，却呈现另一番(fan)景象。
根据2023年年报及2024年一季度(du)预告显示，爱美客展现出了(le)稳健的增长态势。2023年，公司实现营业收入高达28.69亿元，同比(bi)增长47.99%，同时归母(mu)净(jing)利润也(ye)达到了(le)18.58亿元，同比(bi)增长47.08%，这(zhe)一业绩成绩创下了(le)公司上市以来的第二高增速。而(er)在2024年一季度(du)，公司预计实现营业收入8.03亿元至(zhi)8.26亿元，同比(bi)增长27.5%至(zhi)31%；归母(mu)净(jing)利润预计为5.1亿元至(zhi)5.34亿元，同比(bi)增长23%至(zhi)29%；扣非净(jing)利润预计为5.13亿元至(zhi)5.37亿元，同比(bi)增长更(geng)是高达33%至(zhi)39%，表现不俗。
那么，在当下充满不确定性(xing)的外部环境下，为何这(zhe)家医美行业的龙头企业，尽(jin)管手握两份稳健增长的成绩单，却反而(er)遭遇(yu)了(le)估值回撤呢(ne)？市场的担忧究竟源自何处？面对(dui)这(zhe)一状况，我(wo)们又该如何看(kan)待其后续发展？这(zhe)些问题无疑值得我(wo)们深入探究和思考。
市场担忧到底在哪里？
相较于医美行业高峰到近上百倍PE估值，如今的医美已经回归至(zhi)30X附(fu)近估值，并非如今市场追捧(peng)的“香饽饽”。而(er)这(zhe)内在担忧，可以从需求端，供给端的行业情况以及相关企业三个层面来看(kan)。
担忧一：外部经济(ji)环境较弱，消(xiao)费者信心不足，“偏奢侈品消(xiao)费”的医美行业增长能否(fou)延续。
结论(lun)：医美β坚挺，仍处于消(xiao)费第一梯度(du)，渗透率提升空间充足。
一方面，2023年以来，医美在消(xiao)费板块(kuai)中展现出较强韧性(xing)。根据WIND数据显示，无论(lun)是2023前(qian)三季度(du)还是第三季度(du)增速来看(kan)，我(wo)国医疗美容和医美耗(hao)材的收入增速均优于其他消(xiao)费赛道，且(qie)基于正常甚至(zhi)略高基数的Q3增速较上半年略有提升，韧性(xing)较强。
另一方面，我(wo)国医美行业整体渗透率仍然偏低(di)，经济(ji)环境变动不改渗透率提升趋势。根据Frost&Sullivan数据显示，2021年我(wo)国医美人(ren)群渗透率仅为2.0%，远低(di)于其他发达国家。以爱美客的核心产品为例，作为上市至(zhi)今仍是市场上唯一一款(kuan)主流去除去除颈纹(wen)产品，“嗨体”品牌优势势能增强，渗透率仍在持续增长。根据公告显示，2023年公司“嗨体”为主的溶液类注射产品收入增长29.22%，显著高于2023年社零累计增速以及化妆品社零累计增速。根据信达证(zheng)券预测，考虑到医美渗透率不断提升，预计2030年嗨体系列产品收入有望达到近48亿元，2025年至(zhi)2030年复合增长率达到18%。
图表一：医美赛道收入增速（图左(zuo)）与“嗨体”品牌收入增速（图右）
数据来源：信达证(zheng)券，格隆汇整理
担忧二：监管趋严，医美上下游竞争(zheng)激烈对(dui)于相关企业的影响。
结论(lun)：合规引导下，长尾出清，未来行业或(huo)向头部集中，呈现强者恒强格局(ju)。
近年来，国内陆续出台医美监管政策(ce)，严厉(li)打击非法医美机构、超范围经营现象，并严格规范医美宣传及服务行为，整治医美行业乱象，出清尾部违(wei)规机构，规范行业迈向更(geng)为健康(kang)的发展轨(gui)道，长期有助于行业进一步向头部合规机构集中。
面对(dui)头部医美机构，爱美客的渠道优势正在凸显，呈现强者恒强格局(ju)。目前(qian)，爱美客在全国拥(yong)有超过400名销售和市场人(ren)员(yuan)，覆盖国内超7000家医疗美容机构。信达证(zheng)券指出，医美的产业链利润结构有望开始重塑，优质的下游企业将得到更(geng)多的利润率，而(er)率先搭建重塑格局(ju)的平台型企业则有望获取“较大的蛋(dan)糕(gao)”，爱美客有望成为这(zhe)样重塑格局(ju)的平台型公司。
爱美客的后手： 布局(ju)蓝海赛道，下注潜在爆款(kuan)单品
实际上，市场上除了(le)对(dui)于医美行业供给需求端有所担忧外，对(dui)于其中的代表企业未来发展是否(fou)有新增长点(dian)有所担忧。
而(er)从产品布局(ju)上来看(kan)，作为医美龙头企业，爱美客除了(le)现有能够覆盖类水光、填充、补充、支撑需求外，公司正在通过自研或(huo)BD合作等模式向联合疗程(cheng)布局(ju)考虑，挖掘蓝海赛道，剑指更(geng)多明星单品乃至(zhi)天花板更(geng)高的明星疗程(cheng)，向平台型公司蜕变。
一方面，为满足市场多元需求，公司持续对(dui)部分已上市产品进行升级迭代或(huo)适应症拓展，继续践(jian)行矩阵系列化打法：（1）逸美一加一适应症拓展；（2）埋植线产品迭代；（3）宝尼达适应症拓展。其中，公司聚焦(jiao)宝尼达，差异化布局(ju)长效骨性(xing)填充，上市至(zhi)今终端价格稳定，验证(zheng)其产品力、高端定位打法有效性(xing)及前(qian)瞻性(xing)，预计2024年获批宝尼达颏部适应症。
另一方面，公司持续打造爆款(kuan)产品，向上打开市场空间，描绘新业绩增长曲线。
例如，在肉(rou)毒管线上，公司有望2025年获批上市，潜在重磅单品放量可期。肉(rou)毒毒素品种功(gong)效具备稀缺性(xing)、市场空间大、准入壁垒高、单品种销售天花板高等特点(dian)。目前(qian)仅少数机构拿下批文，爱美客代理的Huons已进入注册申报阶段，有望凭借差异化竞争(zheng)迎来广阔市场空间。
在当下热门的减重市场中，爱美客凭借去氧胆酸、司美格鲁肽等多管线的战略布局(ju)，不仅覆盖了(le)医美与医疗的广泛需求，还满足了(le)局(ju)部及全身、日制剂(ji)及周制剂(ji)的多元化诉求。其丰富的管线布局(ju)在体重管理领域独(du)树一帜，彰显出公司深厚(hou)的研发实力和市场洞察力。展望未来，这(zhe)些管线有望为公司带来业绩的第二、三增长曲线，进一步打开营收的广阔空间，为业绩的持续增长注入强大动力。随着市场潜力的不断释放，爱美客正稳步向百亿消(xiao)费医疗公司的目标迈进，展现出令人(ren)瞩目的发展前(qian)景。
整体来看(kan)，爱美客的后手们市场空间充满想象力。根据天风证(zheng)券预测，2030年，公司所布局(ju)的光电市场和透明质酸市场将达到500+亿元规模，胶原蛋(dan)白(bai)市场、体重管理市场以及肉(rou)毒毒素市场也(ye)是超百亿规模。
图表二：爱美客在研产品所处市场状况
数据来源：天风证(zheng)券，格隆汇整理
备注：横轴为2030年各市场预测市场空间，纵轴为现阶段各市场竞争(zheng)格局(ju)
小结
不确定，依(yi)旧是当下大环境的缩影。但不可否(fou)认的是，其中仍蕴藏着诸多投资机会等待挖掘。
作为消(xiao)费中确定性(xing)较强的赛道之一，医美行业未来的主旋(xuan)律(lu)依(yi)旧是渗透率的提升。而(er)其中或(huo)许(xu)会存在分化，但龙头企业有望凭借自身优势跑(pao)出自身的alpha。爱美客就是典型的案例。
从嗨体系列成为十亿级别的大单品，到后续一系列管线剑指百亿市场，爱美客展现出来的就是一条可复制的成功(gong)之路。而(er)这(zhe)条路的背后，不仅有公司管理层对(dui)于市场的前(qian)瞻认知、对(dui)于医美市场的理解以及强渠道优势，更(geng)是其内在价值的体现。
而(er)爱美客的内在价值也(ye)投射在公司财报的细节(jie)中。回溯过往年报数据显示，得益于良好的费用控(kong)制以及强大的品牌效应，爱美客在过往7年中扣非净(jing)利润同比(bi)增速超30%，2024年Q1增速也(ye)得以延续，预计同比(bi)增长超30%。公司扣非后销售净(jing)利率近3年更(geng)是超过60%，表现强劲。
正如前(qian)文所讲，4月以来爱美客股价连续回撤，但与此同时，聪明资金似乎已然发现其价格并未体现公司内在价值。根据WIND数据显示，自4月以来，爱美客连续多日获得北上资金买入，近5日净(jing)买入达到6314万元。参考券商机构一致(zhi)性(xing)目标价439.15元来看(kan)，当前(qian)的爱美客向上发展潜力巨(ju)大，值得长期关注。