作者(zhe) 王介超 中信建投证券金属新材料首席分析师(shi)
王晓芳 中信建投证券新材料研究员
年(nian)初至今，以锑锡钨钼为代表的小金属商品价格出现较大幅度(du)上涨，且近(jin)期有加速上涨态势。
Wind数据显示，截至5月16日，锑(1#)价达到119090元/吨，年(nian)内涨幅达47%。截至5月15日，钼精矿(kuang)(45%-50%，国产)价格达3765元/吨，年(nian)内涨幅达18.21%。江西钨精矿(kuang)(65%)价格为15.45万元/吨，单日上涨1000元/吨，年(nian)内涨幅达26.4%。另(ling)据金投网数据，截至5月16日，锡(1#)报价275000元/吨，单日上涨2500元/吨，年(nian)内涨幅32%。
我们认为，一众小金属品种均(jun)出现上涨现象(xiang)绝(jue)非(fei)偶然，其背后是(shi)“产业巨变+供给强刚(gang)性”所共同驱动。
第一，需求端受益产业巨变。2006年(nian)“煤飞(fei)色舞”行情的主(zhu)要驱动是(shi)国内城市化过程所带来的地产基建大发展，而穿透到元素周期表，其需要的是(shi)以钢(gang)铁、铜、铝、锌为代表的基本金属，那时小金属的消费(fei)地大多在发达国家；而当下，面对全球新的技(ji)术革命浪潮以及国内的制造(zao)业升级(ji)，元素需求结构发生重大变化，如锂钴镍稀(xi)土因新能源汽车发展需求大增、锡因AI发展需求增长(chang)、钼钨因金属材料升级(ji)需求增长(chang)、锑因光伏需求及军工需求而增长(chang)，基本金属中铜铝同样受益新能源发展，需求出现增长(chang)。
新材料、新能源以及人工智能等(deng)领域的发展，对应到小金属上面的单位(wei)使用量可能不如基本金属大(小金属更多是(shi)添加剂形式(shi)存在)，但小金属所发挥的作用却不容小觑(qu)，如钼元素的“耐磨耐腐蚀耐高(gao)温”性质之于高(gao)端制造(zao)，锑元素的“澄清”性质之于光伏玻璃、“热缩冷(leng)胀”性质之于军工，锡元素因熔(rong)点低、展性好、易与(yu)许多金属形成合金，并且无毒、耐腐蚀等(deng)特(te)性之于半(ban)导体(ti)、光伏焊带、汽车电子等(deng)等(deng)，我们认为在供需驱动以及美(mei)元信用重构的背景下，本轮或是(shi)历史级(ji)别的行情。
小金属的需求弹性及价格弹性强于基本金属。(1)新兴领域驱动的需求当中，小金属板(ban)块的需求弹性或强于基本金属，以锑为例，经我们测算(suan)2019年(nian)锑下游需求中，光伏玻璃占比或仅为5%，2023年(nian)已快速提升至23%；(2)此外，由于小金属更多是(shi)以添加剂形式(shi)存在，下游对其价格敏感性较低，同样以锑为例，根据湖南黄金公告，焦锑酸钠在光伏玻璃的生产制造(zao)中，用量一般保持在0.2%-0.4%。根据百川盈孚，截止到5月10日，光伏玻璃吨成本约2378元，焦锑酸钠价格约61500元/吨，据此测算(suan)，锑元素成本占光伏玻璃比重约5%-10%，而光伏玻璃在组件(jian)成本中占比不足20%。综上所述，光伏下游对于锑价的弹性敏感性较低。
第二，供给端资源稀(xi)缺性日益显性化。小金属通常面临更高(gao)的资源稀(xi)缺性且资源枯竭日益突出。锑在地壳中的含量仅0.0001%，锡在地壳中的含量仅0.004%。此外，由于常年(nian)过度(du)开(kai)采，普(pu)遍面临资源储量减少、品位(wei)下降的情况。
小金属板(ban)块的超额收益同样更大。我们选取2008年(nian)以来4轮有色金属股票牛市作为分析对象(xiang)，子版块分别选取小金属、工业金属、贵金属的申万指数，并以“子版块累(lei)计涨幅-有色行业累(lei)计涨幅”作为对应超额收益率。总体(ti)而言，小金属板(ban)块在有色金属板(ban)块牛市期间最终实(shi)现的累(lei)计收益率较高(gao)。