2024年以来，A股价红利值板块迎来了超额回(hui)报。其中，银(yin)行板块整体大涨17.7%，排名31个申万行业第4名，仅次于石油石化、家用电器以及煤炭，远超沪深300指数同期7.2%的市场表(biao)现。
细(xi)分看，城(cheng)商行领(ling)涨整个银(yin)行板块，涨幅(fu)达到27.4%。其次，农商行以及股份制银(yin)行，涨幅(fu)均在23%左右。
国有大行表(biao)现相(xiang)对较(jiao)弱，涨幅(fu)为14.7%。具体到个股来看，成都银(yin)行大涨42%，表(biao)现最为亮眼。
此外，常熟银(yin)行、杭州(zhou)银(yin)行、南(nan)京银(yin)行均大涨超30%。更令人意外的是，大块头招商银(yin)行也累计大涨了32.5%，是大行中表(biao)现最好的。
那么，银(yin)行板块接下来是否还有继续上涨的驱动力(li)？表(biao)现最好的城(cheng)商行是否还会有更靓丽表(biao)现呢？
01
银(yin)行业股价持续上涨，但基本面却是往下走的，产生了比较(jiao)明显(xian)的相(xiang)佐情形。
2023年，42家上市银(yin)行营收整体下滑0.8%，系2017年以来首次负增长。拨备前利润同比下滑2.8%，归母净利润同比增长1.4%。
可见，利润增长源于释放了一定的坏账(zhang)拨备。今年一季度，营收更是下滑1.7%，拨备前利润下滑3%，归母净利润下滑0.6%。
在一季度宏观经济有较(jiao)好复苏的大背(bei)景(jing)下，银(yin)行板块的业绩依(yi)旧在下滑。
拆分看，银(yin)行净利息收入持续承压，2023年下滑2.8%，今年一季度下滑3%。
一方面，信(xin)贷规模增速放缓，但仍有双位数增长。另(ling)一方面，净息差下滑比较(jiao)明显(xian)，成为拖累净利息收入的关键(jian)点。
2023年该值为1.69%，较(jiao)2022大幅(fu)下滑26BP。主要系贷款端收益(yi)率(lu)下滑，而存款成本率(lu)反而上升（虽然存款利率(lu)也下调，但活期存款定期化）。
此外，银(yin)行非利息收入表(biao)现更为糟糕。2023年同比下滑8%，今年一季度同比下滑10.3%。一方面，代销理财以及基金规模降低；另(ling)一方面，代销费用率(lu)更高的权益(yi)类(lei)基金发行、销售有所预冷，导致整体费用率(lu)下降。此外，从去年下半年开始，按照监管要求，银(yin)行下调了渠道代理费率(lu)。
对于银(yin)行而言，略有宽慰的是其他非利息收入出现高增长——2023年同比大增29%，主要系债券市场出现单边大牛(niu)市。但债市今年继续大幅(fu)走牛(niu)的可能性并不(bu)大，并不(bu)能持续为银(yin)行贡献利润。
不(bu)良率(lu)方面，银(yin)行整体表(biao)现较(jiao)好。2023年为1.26%，今年一季度为1.25%，均较(jiao)上个季度下滑1BP。但拨贷率(lu)（拨备/总(zong)贷款）持续下降，到今年一季度仅为3.06%，已经处(chu)于低位水平。这说明处(chu)理不(bu)良资(zi)产消耗(hao)了一些资(zi)产拨备。另(ling)外，拨备亦是利润强于营收表(biao)现的重要支撑，未来贡献利润的力(li)度或许将收窄。
未来，银(yin)行业资(zi)产质量仍会有一些压力(li)。对公业务(wu)方面，房地产风险正在持续暴露。比如，工农中建四大行2023年房地产不(bu)良率(lu)均超过5%，而整体对公贷款不(bu)良率(lu)均在1.9%以下。当前，虽然出台了大量救助政策，但地产销售端始终不(bu)温不(bu)火，这部分的风险出清仍在进(jin)行中。
零售端贷款，2023年不(bu)良率(lu)较(jiao)2022年有所上升，主要系个人经营性贷款以及信(xin)用卡业务(wu)上。伴随着(zhe)宏观经济增速下移，该零售领(ling)域的不(bu)良风险将有所波(bo)动。
综上来看，银(yin)行业基本面表(biao)现确实不(bu)佳。但为何(he)股价持续上涨呢？
我认为，有两方面因素：
第一，市场风格(ge)偏高股息价值股。过去几年，高息板块获得了结构性牛(niu)市行情，尤其是煤炭、水电等。但现已经涨至多年新(xin)高水平，估值并不(bu)低廉。而银(yin)行同样是高息板块，但估值有明显(xian)低估优势，最终还是获得了资(zi)金青睐。
并且，银(yin)行板块的现金分红比例持续走高。2016年为26.9%，到2020年已经升高至30%，2023年继续走高至30.9%。其中，招商银(yin)行分红率(lu)提(ti)升至35%，位列所有银(yin)行第一，较(jiao)2022年继续提(ti)升了2个百分点。平安银(yin)行更猛，2023年为32%，较(jiao)2022年大幅(fu)提(ti)升19个百分点。
第二，此前银(yin)行估值被压得过低，有估值修(xiu)复的驱动力(li)。当前，中证银(yin)行PB为0.58倍，仍然不(bu)高。且所有银(yin)行均处(chu)于破净状态(tai)，就连招商银(yin)行也仅0.95倍，还是42家银(yin)行中最高的。
02
对于一些投资(zi)者而言，颇为疑虑的是，为何(he)城(cheng)商行股价表(biao)现优于国有行，优于整个银(yin)行板块呢？
我看来，主要逻辑系基本面表(biao)现是银(yin)行业中表(biao)现最好的。
今年一季度，城(cheng)商行营收同比增长5.6%，边际改善明显(xian)，且远超国有行的-2.2%以及股份行的-3.2%。归母净利润同比7%，远超国有行的-2%以及股份行的0%。
净利息收入同样承压，同比下滑0.7%，但比大行、股份行以及农商行表(biao)现都要好（股份行大幅(fu)下滑6.6%）。其中，信(xin)贷规模出现高速扩张(zhang)，保持较(jiao)好景(jing)气度，而其他类(lei)型(xing)银(yin)行均边际下滑。最新(xin)净息差为1.74%，是四大类(lei)型(xing)银(yin)行中最低的，但相(xiang)较(jiao)于2022年降幅(fu)是最低的，不(bu)足20BP。
非利息收入方面，2024一季度同比下滑12%，较(jiao)2023年已经大幅(fu)收窄。但表(biao)现要低于国有行的-8.2%，好于股份行的-16.4%。
当然，城(cheng)商行分化也较(jiao)为严重。一般(ban)是经济增长潜力(li)较(jiao)好地区的城(cheng)商行表(biao)现更优，比如江苏银(yin)行、成都银(yin)行、南(nan)京银(yin)行、杭州(zhou)银(yin)行等。未来，这些城(cheng)商行的成长性值得期待。
一方面，这些城(cheng)商行净利息收入与当地经济发展状况密切(qie)相(xiang)关，后者增速优于全国大盘，其业绩增长潜力(li)更大一些。而国有行和股份行已经实现了全国化布局(ju)，跟全国大盘经济关联度更高，但后者增速持续下移。因此，这些大行不(bu)可避免地出现增长放缓，乃至负增长的情况。
另(ling)一方面，城(cheng)商行发展阶段慢于国有行、股份行。目前仍在依(yi)靠资(zi)产规模做大业务(wu)，后期还可以提(ti)升零售占比，往财富管理等方向去发展。比如，江苏银(yin)行零售占比仅37%，还有较(jiao)大提(ti)升空间。另(ling)外，其财富管理规模也处(chu)于城(cheng)商行靠前水平。有潜力(li)成为城(cheng)商行中的招行。
这些优秀城(cheng)商行的成长潜力(li)，还可以从不(bu)良贷款拨备率(lu)看出来。
比如，截止今年一季度，杭州(zhou)银(yin)行为551%、常熟银(yin)行为539%，无锡银(yin)行为515%，成都银(yin)行为491%，均远远超过行业平均水平。而这批(pi)银(yin)行同样是今年涨幅(fu)靠前的银(yin)行。
当然，城(cheng)商行亦有表(biao)现糟糕的银(yin)行，郑州(zhou)银(yin)行就是典型(xing)例子。
2022-2023年以及2024Q1，郑州(zhou)银(yin)行归母净利润均出现双位数下滑。最新(xin)不(bu)良贷款率(lu)为1.87%，是42家银(yin)行中最高的，不(bu)良贷款拨备率(lu)仅193%，亦处(chu)于中下游水平。并且，郑州(zhou)银(yin)行亦是42家银(yin)行中不(bu)分红的银(yin)行，且已经持续了4年之久了。
因此，在银(yin)行板块整体走高之际，郑州(zhou)银(yin)行股价持续下跌。最新(xin)价已经较(jiao)2018年高峰(feng)回(hui)撤超过65%了。从以上维度看，郑州(zhou)银(yin)行在经营上遇(yu)到了不(bu)小困境。
03
曾经成长性最好的大行招行，如今已经进(jin)入发展瓶颈期。令人唏嘘(xu)。营收同比增速不(bu)仅首次跌破2016年低点，而且也是过去十年来首次出现全年营收负增长。这会是招行历史(shi)的发展拐点，意味(wei)着(zhe)高歌猛进(jin)的黄金发展时代已经成为过去式。
今年招行虽然反弹了30%，但这种反弹更多是基于低估值带来的。一旦估值修(xiu)复到合理水平，长期回(hui)报率(lu)也将陷入平庸(yong)。这是未来不(bu)得不(bu)面临的现实问题。因为没有良好业绩成长性，光靠提(ti)高分红，是不(bu)能带来超额回(hui)报的。
那么，我们应(ying)该把目光投向成长性更好的城(cheng)商行中，在其中寻找下一个招行。当前，颇有潜力(li)的城(cheng)商行包括江苏银(yin)行、成都银(yin)行、南(nan)京银(yin)行，或许更加值得挖(wa)掘与期待，有望持续领(ling)跑银(yin)行板块。
目前来看，银(yin)行板块上涨趋势不(bu)会轻(qing)易结束，但潜在拐点可能会是高股息市场风格(ge)切(qie)换带来，到那时需要警惕留意下。
当然，还有一个现实的问题，银(yin)行板块整体不(bu)会长时间持续上涨，因为行业基本面往下走，并不(bu)支持，但细(xi)分的优秀城(cheng)商行还有较(jiao)大机(ji)会。（全文完）