引言：过去几年，市场处于存量博弈甚至减量博弈，微观资金面偏紧(jin)。但今年以来，资金面有所改(gai)善，今年不是存量博弈，而是增量市场。但今年增量资金并非雨露均(jun)沾，主导资金较为清(qing)晰，已经深刻地影响着(zhe)市场风格。今年增量资金来自(zi)何(he)处？谁(shui)是主导资金？增量资金如(ru)何(he)决定市场风格？详见报告。
一、今年不是存量博弈，而是增量市场
今年以来，主要的几类增量资金规(gui)模超过过去两年。今年以来险资、偏股基金、外(wai)资和两融几类资金增量转正，合计超2000亿元，超过过去两年。
增量资金对市场走势有较强指引，增量资金规(gui)模与沪深300表现呈显著正相关(guan)性。今年增量资金入市的背景下，市场表现也较过去两年有所改(gai)善。
与此同时，资本市场投融资平衡也在明(ming)显改(gai)善。去年以来阶段性收紧(jin)IPO和再融资节(jie)奏(zou)、规(gui)范股东减持、鼓励上市公司回购分红等资本市场政策已经取得(de)显著成效。A股市场融资和减持规(gui)模都大幅放缓，回购规(gui)模也处于历史同期最高水平，分红意愿也较过去明(ming)显抬升。2023年开始，股东回报（分红+回购）首次超过融资需求（IPO+再融资+净减持），今年以来（截至7月5日）仍延续这个趋势，合计超过8591亿元，创下历史新高。
因(yin)此，相比过去两年，今年并非存量博弈，而是增量市场。且资本市场投融资平衡也在显著改(gai)善，今年的微观流动性好于过去两年。
二、主导资金明(ming)确，ETF与保险为主要增量
今年，主导资金再度发生重要的变化，ETF与保险成为最重要的增量。拆分几类主要资金来看，今年上半年股票型(xing)ETF与保险贡献重要增量，相较去年下半年均(jun)环比提速。
而主动偏股基金、私募(mu)、两融等增量不足(zu)。今年上半年，主动偏股基金发行(xing)端回暖有限，外(wai)资流入虽然有所回暖，但仍低于去年上半年水平，两融资金转为流出。
三、增量并非“雨露均(jun)沾”，大盘龙头、核心资产统一战线重塑
增量资金决定市场风格，重视主导资金对市场风格的塑造。兴证策略团队(dui)一直强调“增量资金决定市场风格”，不同类型(xing)的资金的审美偏好不同，当增量资金类型(xing)发生改(gai)变，市场风格自(zi)然也会(hui)随之切换，主导增量资金对于市场风格具有极强指引。2017-2019年，“跟着(zhe)外(wai)资买茅台”超额收益极为显著；2020-2021，公募(mu)爆发增长，内资定价权(quan)反超外(wai)资，“茅指数”、“宁组合”崛起(qi)；2021-2023年，私募(mu)带来小票的跑赢(ying)。
今年增量资金并非“雨露均(jun)沾”，ETF和险资是今年重要的边际增量资金，大盘龙头、核心资产统一战线重塑。去年机构增量并不明(ming)显，更多是量化资金、两融资金为代表的活跃资金参与热情较高，但这类资金流入具有较强的不确定性，往往“顺(shun)势而为”，因(yin)此很难去对后续进行(xing)推演和预判。但ETF与险资这两类资金的流入确定性与配置方向较为清(qing)晰、可预测性更强，因(yin)此今年对于市场风格的塑造将(jiang)更加显著。
1、被(bei)动基金：年初(chu)以来流入超4000亿元，主要流向大盘ETF
年初(chu)以来，被(bei)动基金年初(chu)以来净流入超4000亿元，主要流向宽基类ETF。从净流入的口径看，截至7月5日，2024年初(chu)以来股票型(xing)ETF累计净流入4211亿元，其中宽基类ETF为主要增量、获净流入4227亿元，红利/低波类ETF也获净流入160亿元。
进一步拆分宽基类ETF，超8成资金流向大盘指数类ETF。沪深300ETF获净流入3036亿元，占全部股票型(xing)ETF净流入的70%以上，中证500（+423亿元）、中证1000（+243亿元）、创业板指（+226亿元）、上证50（+218亿元）和中证A50（+141亿元）也获流入居前。综(zong)合来看，超8成资金流入以沪深300、上证50和中证A50为代表的大盘指数类ETF。
2、保险资金：Q1股票+基金持仓市值增长超千亿，聚焦(jiao)龙头与高股息
保费高增下，险资Q1运用余额增速创近三年新高，规(gui)模扩容带来重要增量。年初(chu)以来，保险公司保费收入维持两位数增长，支撑险资运用余额Q1同比高增10.98%，且余额增速创下2021年下半年以来新高。与此同时，险资权(quan)益仓位仍处于历史低位，截至2024Q1末，股票和基金合计占比仅12.02%。若后续市场风险偏好回暖，险资潜在加仓的空间较大。
结(jie)构上看，险资持仓主要聚焦(jiao)于千亿以上的大市值个股，今年一季度加仓也聚焦(jiao)于各行(xing)业的大市值龙头，包括贵(gui)州茅台、立讯精密、中国电信、浙商银行(xing)等。
3、主动偏股基金：新发扩容有限，持股“分久必合”
由(you)于近两年市场整体(ti)回报有限，主动偏股基金发行(xing)规(gui)模持续承压。今年1-6月，主动偏股基金（普(pu)通股票型(xing)、偏股混(hun)合型(xing)、灵活配置型(xing)）共计发行(xing)431亿元，增量贡献较为有限。
重要的是，基金持仓的集中度再次提升。我们在年度策略中对于2024年持仓“分久必合”、从“分散”到“集中”的分水岭即将(jiang)出现的判断已在验证。新一轮持仓从“分散”到“集中”、从市值下沉(chen)到聚焦(jiao)龙头、核心资产的转折点或已出现。
此外(wai)，从加仓个股来看，基本都集中在以各行(xing)业龙头为代表的核心资产。这些身影中，有偏红利方向的长江电力、中远海能，有受益于AI产业浪潮持续催化，以中际旭创、沪电股份等为代表、股价创出历史新高的新动能龙头，也有出海逻辑拉动的美的、海尔等家电龙头，以及(ji)大宗商品涨价、黄金价格新高推动的紫金矿业、洛(luo)阳钼业等传统企业。此外(wai)，包括宁德时代、五粮(liang)液、三一重工等过去数年中表现欠佳的核心资产重点标的，今年也纷纷迎来企稳修复、甚至显著上涨。
4、北上资金：年初(chu)以来维持净流入，聚焦(jiao)龙头白马
今年以来外(wai)资整体(ti)流入224亿元，维持净流入但增量较为有限。今年1月中下旬开始，外(wai)资结(jie)束了去年8月以来的持续流入，重新回流A股。今年以来（截至7月8日）净流入224亿元，增量相对有限。
行(xing)业层面看，外(wai)资今年流入银行(xing)、电子、有色金属、公用事(shi)业和通信行(xing)业居前。除了一如(ru)既往偏好高ROE、高增长预期的电子、通信等方向，今年外(wai)资对于高股息方向的重视程度也明(ming)显提升，对银行(xing)、公用事(shi)业、交通运输等红利类行(xing)业增持居多。
个股层面，今年以来外(wai)资加仓也集中在宁德时代、招商银行(xing)、立讯精密、北方华创、兴业银行(xing)等龙头白马。
5、私募(mu)基金：今年仓位基本持平，增持港股与大盘方向
由(you)于年初(chu)市场波动较大，根据华润(run)信托公布的数据，股票多头私募(mu)今年1月仓位大幅回落，虽然2-5月仓位有所回升，但整体(ti)来看私募(mu)仓位今年基本持平。
结(jie)构上看，私募(mu)在配置上聚焦(jiao)大市值和港股方向。根据华润(run)信托公布的CREFI指数成分基金配置数据，今年以来私募(mu)大幅增持港股，同时对沪深300的配置比例震(zhen)荡走高，而对于创业板的配置比例下滑到历史低位。
总结(jie)
1、相比过去两年，今年并非存量博弈，而是增量市场。且资本市场投融资平衡也在显著改(gai)善，今年的微观流动性好于过去两年。
2、今年，主导资金再度发生重要的变化，ETF与保险成为最重要的增量。
3、增量资金决定市场风格，重视今年主导资金对市场风格的塑造。
4、今年增量资金并非“雨露均(jun)沾”，ETF和险资是今年重要的边际增量资金，主动基金从分散到集中的转折点或已出现，大盘龙头、核心资产统一战线重塑。
本文作者：张启尧（S0190521080005）、程鲁（S0190521120004），来源：尧望后势 (ID:xycl_2021)，原文标题：《今年是增量市场，但并非雨露均(jun)沾》
风险提示及(ji)免(mian)责条款
市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人(ren)投资建议，也未考虑到个别用户特殊(shu)的投资目标、财务状况(kuang)或需要。用户应考虑本文中的任何(he)意见、观点或结(jie)论是否符合其特定状况(kuang)。据此投资，责任自(zi)负。