卖方研究第一位新财富白金分析师赵金厚(hou)，退休了(le)。
赵金厚(hou)是中国资本市场卖方研究业务发展的亲历者、见证者，也是卖方研究业务的一段(duan)“传奇(qi)”。这份(fen)“传奇(qi)”沿着卖方研究的道路(lu)走了(le)27年，现(xian)在走到了(le)终点。
1993年，当了(le)近(jin)10年教书先生的“赵老师”，转战研究生考试，毕业后(hou)被保底年薪(xin)20万所“诱惑”，踏(ta)上了(le)卖方研究之路(lu)。27年职(zhi)业生涯中，赵金厚(hou)从零做起(qi)，钻研中国农(nong)业长期历史演变及发展趋势，摸(mo)索出一套(tao)农(nong)业相关子行业的分析逻辑框架，总(zong)结农(nong)业企业的商业模式及核心要素，为后(hou)来的研究者打下了(le)坚实的基础。赵金厚(hou)也在2003—2009年连续7年获得新财富最佳分析师农(nong)林牧渔行业第一名，也借(jie)此成为新财富评选史上首位白金分析师。
在资本市场，近(jin)30年跌宕起(qi)伏，不知多少雨打风吹，赵金厚(hou)却难得一直(zhi)坚守在研究岗位直(zhi)到退休。在确(que)定性越加稀缺的当下，采访一个退休的分析师，更像是了(le)解一段(duan)历史，以此来印证一份(fen)期待——“卖方分析师，也是可以干到退休的！”
退休的分析师
赵金厚(hou)的金融生涯，从头到尾也就两句话。1997年，他加入浙商证券(quan)前身(shen)的金华信托证券(quan)管理总(zong)部(bu)研究所，成为国内(nei)早期的证券(quan)机构研究员，1999年转入申万宏(hong)源研究前身(shen)申银(yin)万国证券(quan)研发中心。
赵金厚(hou)走上研究之路(lu)更多是偶然。1985年，赵金厚(hou)毕业后(hou)被分配到盐城市射阳县黄海(hai)之滨的一所中学(xue)任教，当过9年高中数(shu)学(xue)老师，送走了(le)6届毕业班。后(hou)来他考上上海(hai)大学(xue)经济管理学(xue)院的研究生。1997年，研究生毕业的赵金厚(hou)又(you)要开始找工作了(le)。
“我那时对于资本市场还不了(le)解，求职(zhi)更多希望找一份(fen)银(yin)行、大型国企或者政(zheng)府单位的工作。”赵金厚(hou)回忆(yi)当年，更多是身(shen)处大时代的茫然和(he)困惑。
这时候，他的一位同学(xue)，现(xian)在已(yi)经是申万宏(hong)源证券(quan)执(zhi)行委员会成员的李雪峰，特地到上海(hai)财经大学(xue)了(le)解上财毕业生的求职(zhi)意向，上财毕业生都(dou)十分坚定地要去证券(quan)公司，并说有证券(quan)研究机构宣称，分析师的保底工资是“年薪(xin)20万”。
这个数(shu)字震撼(han)了(le)赵金厚(hou)，他听从李雪峰的建议，开始更多关注金融机构的机会。最终，赵金厚(hou)加入了(le)金华信托。
1998年，亚洲金融危机爆发，中国的证券(quan)市场整体低迷，但是一些富有远(yuan)见的证券(quan)研究机构却逆(ni)势开始扩张。从后(hou)来看，年内(nei)的两件分水岭事件，彻底改变了(le)证券(quan)分析这一行业。
一是分析师的从业资格认定方面。随着《证券(quan)期货投资咨(zi)询管理暂行办法(fa)》及其《实施细则(ze)》公布并实施，对从事证券(quan)分析工作的人员与机构实行资格审查。首批证券(quan)分析师资格申报开始后(hou)，因为需要提供相关研究报告等材料，尤其是在从业资格认定需要考试后(hou)，一大批活跃在电视、电台、报纸、杂志等媒体的“股评家”纷纷“下岗”。
二是公募基金的成立，这应该是证券(quan)分析师真(zhen)正形成的标志性事件。公募基金成立后(hou)，分析师的研究成果有了(le)出路(lu)，研究可以创造价值，彻底改变了(le)过去研究所“成本中心”的定位。“研究换(huan)佣金”模式的成立，让卖方分析师的研究成果，开始有了(le)市场需求。
借(jie)着扩张的东风，1999年，赵金厚(hou)入职(zhi)申银(yin)万国证券(quan)研发中心，开始研究农(nong)林牧渔行业。他当时没有想到，这一做就是25年。2024年5月，赵金厚(hou)从申万宏(hong)源研究所正式退休。
事实上，和(he)赵金厚(hou)有同样(yang)资历的分析师们(men)，大多不是转型投资，就是早早走上了(le)管理岗位，像赵金厚(hou)这样(yang)能一直(zhi)坚持研究到退休的，凤毛(mao)麟(lin)角。
“在中国现(xian)有卖方证券(quan)研究市场竞争(zheng)环境下，能干到退休真(zhen)不是件容易的事！”赵金厚(hou)感慨，市场普遍认为卖方证券(quan)研究是一个吃“青春饭”的职(zhi)业，国内(nei)在卖方分析师岗位上“退休”的分析师也确(que)实不多。年轻卖方分析师或许没有多少人敢断言，自己一辈子要从事卖方研究。卖方分析师干上几年，或主动(dong)转型“买方”做投资，或成功升职(zhi)做管理，或“派点”“排名”下降被动(dong)转岗。
“这样(yang)说来，我真(zhen)的算(suan)是卖方分析师中的幸(xing)运者。”赵金厚(hou)也对自己所在的平台表示了(le)感谢：“回想自己36年的职(zhi)业生涯，其中的25年在申万宏(hong)源研究所度过，是申万宏(hong)源研究所‘注重传承’‘以人为本’的企业文化，让我有机会在卖方分析师岗位干到退休！”
《新财富》“双钻石”分析师周海(hai)晨在赵金厚(hou)的退休仪式上也是感叹：“虽然卖方研究目前面临降佣、产能过剩的困局，但只要坚守研究、专业过硬(ying)、贴心服务，真(zhen)正为客(ke)户(hu)创造价值的卖方研究是市场永远(yuan)需要的，卖方分析师大有前途。”
投资的目的是获取收益
问起(qi)赵金厚(hou)，他职(zhi)业生涯的最大成就是什么？
“很惭愧，确(que)实没有取得什么突出成就。”赵金厚(hou)的回答很谦逊：“虽然也推荐过许多好公司、好股票，获得过一些评选佳绩，但这算(suan)不上什么成就。自己最大的收获是数(shu)十年跟踪分析农(nong)业，熟悉了(le)中国农(nong)业长期历史演变及发展趋势，建立了(le)农(nong)业相关子行业的分析逻辑框架，总(zong)结了(le)部(bu)分农(nong)业企业的商业模式及核心要素。”
赵金厚(hou)的职(zhi)业生涯起(qi)步于中国资本市场的草莽阶段(duan)。研究业务早期更是一团(tuan)乱麻，初入行业的赵金厚(hou)，做的是配合投行做项目、资本运作方案(an)、陪同调研，给政(zheng)府、企业做财务顾问等工作。
“现(xian)在想想，那个时候的研究报告并不是现(xian)在意义(yi)上的研究分析报告，只是简单的跟踪，蜻蜓点水，更多的是从产业的角度研究行业、公司，而不是从投资的角度去研究，主要聚焦(jiao)在过去，对政(zheng)策、行业、公司的发展历史进行总(zong)结，对上市公司的跟踪研究不紧密、缺乏连续性。”赵金厚(hou)介绍，后(hou)来，随着中金公司将(jiang)国外卖方研究体系全面引入中国，赵金厚(hou)们(men)才开始接受更系统的研究理念，“估值、业绩预测(ce)、目标价等定性定量(liang)的分析才进入研究报告。”
在这个过程中，赵金厚(hou)也不断搭建自己的研究体系。从最开始主要写股评、资本研究报告等，慢慢转向对行业、公司的未来研究判断，并注重与客(ke)户(hu)交流，学(xue)习海(hai)外的研究报告，从投资的角度诊断公司的投资价值，做盈利预测(ce)、模型分析等。
在农(nong)业领域，赵金厚(hou)研究从公司延伸(shen)到行业、产业链及相关的社会经济因素，建立起(qi)一套(tao)完整的研究框架。在这套(tao)框架的基础上，赵金厚(hou)也结合农(nong)业企业的特点，不断深入一线调研，形成了(le)自己的研究特色，也使得他在很多标的推荐上取得了(le)巨大的优势。
2012年底，他长期跟踪的一家公司作为国内(nei)首家采用悬浮培养工艺生产的高质量(liang)口蹄疫疫苗，通过给规模化养殖场定制生产，销售规模可能迎来突破性进展。随后(hou)，赵金厚(hou)和(he)同事一起(qi)飞赴呼和(he)浩特实地调研，深入工厂，仔细测(ce)算(suan)，并作趋势性分析。生猪养殖行业规模化，客(ke)观上需要高质量(liang)疫苗，愿意并有能力采购高质量(liang)、高价格疫苗，公司产品适应行业变化趋势，未来可期。随后(hou)，赵金厚(hou)推出了(le)相关报告。在之后(hou)的几年里，公司高端定制疫苗销售规模确(que)实快速增长，股价也走出了(le)一波上涨行情。
深入的分析让赵金厚(hou)对于公司的本质看得更加清楚。当年沸沸扬(yang)扬(yang)的银(yin)广夏，因有“庄家”操纵（事后(hou)被监管机构查处），股价走势非常凌厉，成为当时市场大牛股。而赵金厚(hou)觉得其基本面并不支撑其股价走势。但作为卖方分析师，面对不断上涨的股价，没有抓住机会及时推荐，感到压力非常大。为了(le)弄清公司主营业务实际盈利水平，赵金厚(hou)直(zhi)接联系公司下属的天津工厂，与一线人员交流。最终，他在一份(fen)内(nei)部(bu)报告中写道：然而，仔细研究公司历年经营情况，其主营的不断变化、利润(run)的操作嫌疑，多少让人对其持续成长性心存芥蒂。
不久，银(yin)广夏的神话破灭。申万研究所还在其网站发了(le)一篇(pian)小段(duan)子《我们(men)为什么不推荐银(yin)广夏》，肯定了(le)赵金厚(hou)的判断。
谈及多年研究的收获，赵金厚(hou)表示，研究理念始终未变，即“坚持专业研究，深度挖掘价值”，这是由专业研究机构的定位和(he)投资机构“价值投资”需求所决定。
但在具体研究方法(fa)上，则(ze)随资本市场和(he)卖方研究的发展而日益成熟。比如，早期的行业公司研究侧重历史数(shu)据和(he)发展历程的分析总(zong)结，然而，投资更多的是未来预测(ce)，研究分析的重点也逐渐转移(yi)到未来发展盈利预测(ce)上来。
赵金厚(hou)总(zong)结，分析师有三个境界，股评家、行业分析师、股票分析师。早期的股评家主要依据宏(hong)观信息(xi)、技术分析研判未来走势；行业分析师是基于行业研究找出“好公司”；股票分析师则(ze)不仅要研判公司未来业绩变化趋势，还有分析其合理价值区间，即估值。
“投资的目的是获取收益。证券(quan)市场投资收益主要来自两部(bu)分，一是上市公司盈利分红，即企业创造的价值收益；二是市场交易形成的价差收益，即市场交易收益。二者之和(he)形成了(le)实际的投资收益。”赵金厚(hou)表示，企业的盈利可以通过深度研究去把握，市场交易波动(dong)则(ze)复杂难测(ce)。好公司的盈利回报远(yuan)远(yuan)低于市场价格下跌损失，则(ze)总(zong)投资收益自然是亏的，这应该算(suan)是个失败的投资。因此，好公司不等于好股票。所以，在好公司的基础上，要考虑市场波动(dong)风险，追求好的价格，理想的价值投资肯定是用“好价格”买“好公司”。
分析师仍(reng)然具有超额收益
当下的研究行业比较浮躁，从业者压力都(dou)很大，很多分析师觉得难以找到发展方向，一些从业者将(jiang)分析师描述成一个“苦”行业。但是赵金厚(hou)认为，分析师仍(reng)然是一个具有“超额收益”的岗位，值得更多人投入精力，持续为客(ke)户(hu)创造价值，也能获得足够丰厚(hou)的回报。
“苦与不苦是相对的，现(xian)在能有多少‘活少钱(qian)多’的行业呢？”赵金厚(hou)说道，卖方分析师的“苦”也许是相对于其他岗位而言。卖方分析师的苦，既表现(xian)为看得见的高强度行业公司调研、撰写研究报告、客(ke)户(hu)路(lu)演服务等“体力活”上，还包括(kuo)看不见的因研究判断差错、客(ke)户(hu)信任度下降等内(nei)心自疚和(he)自责上。
他认为，第二种压力体现(xian)在不同的分析师身(shen)上甚至有很大差距，责任心较重的分析师往往战战兢兢、如履薄(bao)冰，而对自己的分析建议毫不在意的卖方分析师则(ze)可能并没有直(zhi)接的感受。
对于有志于从事分析师工作的年轻人，赵金厚(hou)建议，首先，保持持续学(xue)习的热(re)情，券(quan)商研究是一份(fen)专业性很强的工作，需要不断提升专业知识与技能，以应对研究领域的快速变化。其次，勇于创新，不断探索新的研究方向和(he)方法(fa)。此外，注重团(tuan)队合作，学(xue)会与他人共(gong)同协作，分享(xiang)资源和(he)经验，共(gong)同进步。研究之路(lu)往往充满挑战，需坚持不懈，才能取得成果。
赵金厚(hou)认为，做好分析师需要认同所在机构的研究价值观，能团(tuan)队作战，同时也要有较强的综合能力和(he)素质。具体来说，必备条(tiao)件有三个方面：其一，勤(qin)奋肯干；其二，良好的营销能力和(he)沟(gou)通技能；其三，持续学(xue)习的精神，分析师需要不断学(xue)习新知识、新技能，以适应不断变化的市场环境。
“最重要的是，分析师一定要努力搭建好自己的知识体系，踏(ta)踏(ta)实实把行业和(he)个股研究的基础打牢，否则(ze)就对自己的研究没有自信，不能勇敢地推荐股票，就不能为投资者创造价值。”赵金厚(hou)说道，希望这些建议能对有志于研究事业的年轻人有所帮助。
责编：罗晓霞
校对：赵燕