中新经(jing)纬5月30日电 (张澍楠)对于普通大众而言，辅助生殖领域颇具神秘色彩。究竟(jing)“造一个娃”要多(duo)少钱？“造娃”公司(si)又有多(duo)赚钱？锦欣生殖揭开这(zhe)门“幸(xing)福”生意的冰山一角。
初期疯狂扩张只为牌照
辅助生殖行业(ye)虽有着较高壁垒，但仍被市场看作(zuo)是高成长的代表。辅助生殖行业(ye)壁垒主要来自严监管下的牌照壁垒与高难度的技(ji)术壁垒。
据西南证券2023年(nian)3月份(fen)研报(bao)，我国(guo)辅助生殖机构牌照按(an)每300万人口设置1个机构，牌照审批标准严格、流程长。目前(qian)我国(guo)批准开展人类辅助生殖技(ji)术的医疗机构共523家，辅助生殖机构以公立医院为主，民(min)营(ying)医院附(fu)属(shu)或民(min)营(ying)资本注入的机构仅(jin)有42家，占比不足10%。
天风(feng)证券研报(bao)称，申请(qing)辅生牌照可分为三条路径，第一条是从零开始组建，但集齐人工授精、试管婴儿一、二、三代牌照共需要10.5年(nian)；第二条是与公立医院合作(zuo)；第三条为收购民(min)营(ying)医院牌照。
上市公司(si)一般选择收购具有辅助生殖牌照的医院实现快速切入。资本开路，锦欣生殖手握的牌照就是并购而来。
锦欣生殖的第一家医院是成都西囡医院，2016年(nian)9月，锦欣生殖开始营(ying)运(yun)成都西囡医院。该医院是四川(chuan)省率先开展辅助生殖技(ji)术的专业(ye)医院，由锦欣集团创建。2012年(nian)，医院获批开展辅助生殖技(ji)术服务。
2019年(nian)，成都西囡医院搬(ban)迁新址，面积较以前(qian)扩大近10倍。随着成都西囡医院继续(xu)扩大，锦欣生殖引入投资者为公司(si)“输血”，分别引入Warburg Pincus LLC、信银投资、Ever Excelling、红杉资本中国(guo)、WuXi AppTec等投资者。
2017年(nian)1月，锦欣生殖收购深圳中山医院，将版图从四川(chuan)扩张到广东。该医院2008年(nian)获得辅助生殖技(ji)术牌照。2016年(nian)，在46家持有体外受(shou)精(IVF)牌照的广东省辅助生殖机构中，深圳中山医院是其中八家私营(ying)医疗机构之一。2018年(nian)12月，锦欣生殖收购位于美国(guo)加州的不孕不育医院HRC Medical，成功将版图扩张到海外。2022年(nian)7月中旬(xun)，锦欣生殖完(wan)成收购九洲(zhou)医院及和万家医院股权(quan)，耗资9.54亿(yi)元，两家医院均具有IVF许可证。
锦欣生殖聆(ling)讯资料(liao)截图
锦欣生殖彼时在聆(ling)讯资料(liao)中提到，于2017年(nian)及2018年(nian)12月31日，牌照的账面值分别为4.14亿(yi)元及4.01亿(yi)元。
2023年(nian)财(cai)报(bao)显示，锦欣生殖业(ye)务覆盖云南、深圳及大湾(wan)区、武汉及昆明(ming)、美国(guo)、老挝，并表示“公司(si)将一直积极寻找机会(hui)拓展我们的业(ye)务网(wang)络(luo)，并根据不同国(guo)家或地(di)区的市场环境采取不同的扩张策略”。
冻卵业(ye)务贡献收益
经(jing)过多(duo)年(nian)发展和并购，锦欣生殖战略布局迅速铺开，市场地(di)位不容小觑。
辅助生殖机构主要是以治疗周期数来判断产能。锦欣生殖称，根据弗若斯特沙利文报(bao)告，公司(si)中国(guo)网(wang)络(luo)内的辅助生殖医疗机构于2018年(nian)在中国(guo)辅助生殖服务市场中排名第三，进行了(le)20958个IVF取卵周期，市场份(fen)额约(yue)为3.1%；在非国(guo)有辅助生殖服务供货商(shang)中占据首位。
同样根据弗若斯特沙利文报(bao)告，锦欣生殖2018年(nian)中国(guo)网(wang)络(luo)内的辅助生殖医疗机构成功率较高，达(da)54%，全(quan)国(guo)平(ping)均水平(ping)为45%。
这(zhe)也成为锦欣生殖收益的主要来源。财(cai)务数据显示，2016年(nian)至2019年(nian)，锦欣生殖辅助生殖服务的收益分别为3.22亿(yi)元、5.29亿(yi)元、8.01亿(yi)元、9.32亿(yi)元，占同期收益总额93.1%、79.7%、86.9%、56.5%。
再据聆(ling)讯资料(liao)显示，2016年(nian)至2018年(nian)，西囡医院集团、深圳中山医院每个IVF取卵周期的平(ping)均支(zhi)出小有波动(dong)，大体呈上升(sheng)趋(qu)势。西囡医院集团每个IVF取卵周期的平(ping)均支(zhi)出由2016年(nian)的37982元升(sheng)至2018年(nian)的41935元，深圳中山医院该数字由2017年(nian)的43731元升(sheng)至2018年(nian)的48983元。就披(pi)露数据看，成功率在52%-54.3%之间。
IVF只是整个辅助生殖周期里的一环，以“试管婴儿”为例，前(qian)期准备工作(zuo)很(hen)复杂(za)，体外受(shou)精、胚(pei)胎(tai)移植的技(ji)术含量(liang)高，后期监测(ce)与保胎(tai)同样花费不菲。显而易见(jian)的是，如果经(jing)历多(duo)个周期，或胎(tai)停之后从头(tou)再来，费用就会(hui)叠加上涨。
2020年(nian)，受(shou)疫情等影响，锦欣生殖收益减少13.5%至14.26亿(yi)元，辅助生殖服务收益却没有降低，当年(nian)达(da)到9.79亿(yi)元，占同期收益总额68.7%。同期，HRC Medical收益由2019年(nian)的5.44亿(yi)元降至3.42亿(yi)元。
随后三年(nian)(2021年(nian)-2023年(nian))，锦欣生殖收益重回升(sheng)势，期间经(jing)调整纯(chun)利表现飘忽不定(ding)，分别为4.55亿(yi)元、2.74亿(yi)元和4.71亿(yi)元。
锦欣生殖认为，随着辅助生殖技(ji)术越(yue)来越(yue)被接受(shou)，在生育年(nian)龄推(tui)后的必(bi)然趋(qu)势下冻卵、冻胚(pei)胎(tai)、接受(shou)辅助生殖技(ji)术应是大势所趋(qu)。公司(si)此前(qian)收购的香港生育康健中心及香港辅助生育中心2023年(nian)开始推(tui)广冻卵医疗服务，冻卵数量(liang)较2022年(nian)同期增长145%。
这(zhe)也直接帮助锦欣生殖香港业(ye)务收益增长。2023年(nian)，公司(si)香港业(ye)务贡献的收益同比增加12.3%，主要由于香港诊所进行的冻卵周期数增加所致(zhi)。
从股价(jia)表现来看，2021年(nian)高点之后，辅助生殖赛道几乎是掉头(tou)直下。锦欣生殖股价(jia)最高为24.29港元，眼(yan)下仅(jin)3.14港元/股，跌超87%；总市值也由最高近670亿(yi)港元跌至仅(jin)剩87亿(yi)港元。
市场规模逼(bi)近千亿(yi)
据弗若斯特沙利文预测(ce)，至2025年(nian)辅助生殖服务市场规模将增长至854.3亿(yi)元，逐步(bu)逼(bi)近千亿(yi)市场大关。锦欣生殖年(nian)报(bao)中提到，由于因(yin)生活方式的改变、父母首次生育的平(ping)均年(nian)龄上升(sheng)、人们对健康的认知度日益提升(sheng)、环境污染导致(zhi)不孕症患病(bing)率增加，中国(guo)辅助生殖市场的增长尤其具备更高的潜力。
为何黄金赛道里的锦欣生殖不被二级市场认可？股价(jia)巨(ju)大落差的背后是辅助生殖赛道价(jia)值消(xiao)失了(le)？其中原因(yin)或许跟渗透率相关。
与辅助生殖技(ji)术在欧洲(zhou)及美国(guo)约(yue)30%的市场渗透率相比，其在中国(guo)的市场渗透率仍然相对较低。锦欣生殖聆(ling)讯数据显示，即使辅助生殖服务市场快速增长，2018年(nian)辅助生殖技(ji)术于中国(guo)的渗透率低至7%，彼时预计2023年(nian)将增长至9.2%。
同殡葬业(ye)一样，辅助生殖也属(shu)于刚需业(ye)务。如今，多(duo)地(di)将原本属(shu)于自费的辅助生殖纳入医保报(bao)销(xiao)范(fan)畴，某种程度上会(hui)加速市场渗透率的提升(sheng)。
今年(nian)以来，上海、江西、山东、内蒙古、甘肃等地(di)宣布，部分辅助生殖所产生的费用纳入医保支(zhi)付范(fan)围。
北京较早将辅助生殖项目纳入医保。2023年(nian)6月，北京相关部门发布通知明(ming)确，将促排卵检查、宫腔内人工授精术、体外受(shou)精胚(pei)胎(tai)培养、胚(pei)胎(tai)移植术等16项治疗性辅助生殖技(ji)术项目纳入医保、工伤保险支(zhi)付范(fan)围，同年(nian)7月1日起执行。近一年(nian)后，上海相关部门发布通知明(ming)确，将取卵术等12个辅助生殖类医疗服务项目纳入医保支(zhi)付范(fan)围，同年(nian)6月1日起执行。
中央财(cai)经(jing)大学副教(jiao)授刘春生告诉(su)“V观财(cai)报(bao)”(微信号ID：VG-View)，渗透率确实是一个重要因(yin)素，尽管有着非常庞大的不孕不育夫妇群(qun)体，但真正选择接受(shou)辅助生殖技(ji)术的比例不高，可能是由于对辅助生殖技(ji)术的认识程度不足、经(jing)济压力等多(duo)种原因(yin)造成。
刘春生认为，辅助生殖技(ji)术也存在一定(ding)的不足和挑战，加之锦欣生殖如果以并购来作(zuo)为公司(si)主要成长路线，那(na)在国(guo)内市场的并购空(kong)间有限，也就限制了(le)公司(si)业(ye)务扩张的速度和规模，投资者对公司(si)业(ye)绩和增长前(qian)景持怀疑态度。
刘春生还表示，辅助生殖项目纳入医保肯定(ding)会(hui)加速市场渗透率，一方面减轻不孕不育夫妇的负担，降低其成本，从而鼓励更多(duo)患者选择这(zhe)一技(ji)术。另一方面，将进一步(bu)推(tui)动(dong)辅助生殖技(ji)术的普及和发展。
Wind显示，目前(qian)A股市场中辅助生殖概念股有22家上市公司(si)，业(ye)务涵盖辅助生殖基因(yin)技(ji)术、辅助生殖医疗服务、孕激素类药物等，总市值超过2000亿(yi)元。
在促排卵相关药物方面，丽珠集团的重组人促卵泡激素注射液已进入Ⅲ期临床试验，长春高新等也有布局。一些(xie)高值耗材，比如导精管等细分市场，昌红科技(ji)等A股公司(si)有所涉及。另外，麦迪科技(ji)通过收购玛丽医院进入辅助生殖领域；汉商(shang)集团日前(qian)拿(na)下华科生殖医院控股权(quan)，以期构建辅助生殖产业(ye)生态圈。
德邦证券认为，近年(nian)来，我国(guo)辅助生殖服务形成了(le)比较完(wan)善(shan)的产业(ye)链。随着市场需求的释放与医疗保障体系的健全(quan)，辅助生殖领域或将呈现市场扩容与国(guo)产替代并行的趋(qu)势。