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去年末欧(ou)线集运(yun)的(de)爆发迎(ying)来第二波高潮。
继(ji)上(shang)周(zhou)四盘中突然拉(la)升12%之后，近日欧(ou)线所有合约再度爆发，盘中一度暴(bao)涨超14.64%，最高报4034.3，刷新(xin)历史最高纪(ji)录(lu)，截至收盘，涨幅仍高达12.11%。
这一波凌厉的(de)涨势始于去年12月(yue)下旬，中间沉寂了4个月(yue)之后再起，主力合约价格(ge)从最低点的(de)904.6，一路飙涨至今日收盘的(de)4008.9，累计涨幅已高达352.47%。
除(chu)了局部地区(qu)地缘(yuan)风险加剧，今年国际贸(mao)易需求(qiu)复苏也提高了航运(yun)景气度，中远海控(kong)大涨超9%，这是航运(yun)周(zhou)期自2022年开始调整，海控(kong)再次重返2000亿市值。
“周(zhou)期之王”，这次要借势回归了吗？
01
欧(ou)线这第二波大涨主要受三方面因(yin)素推动。
地缘(yuan)局势升温是集运(yun)指数欧(ou)线期货主力合约持(chi)续上(shang)涨的(de)主要原因(yin)。巴以开罗和谈失(shi)败让平息红海局面的(de)希望暂时破灭，红海风波给集装箱(xiang)运(yun)输行业带来的(de)干扰正在扩散。
日前，丹麦航运(yun)巨头马士基(ji)在业绩会上(shang)表示(shi)，预计将使今年二季度亚(ya)洲和欧(ou)洲之间的(de)运(yun)力削减高达20%。并且(qie)绕行好望角的(de)路线使得(de)每趟航行的(de)燃油使用量增加40%，增加了航行运(yun)营成本。
其次，现货报价一路走高，各大班轮公司正陆续酝酿5月(yue)第二轮运(yun)价上(shang)调。
首轮对5月(yue)上(shang)旬的(de)运(yun)价普遍定位在4000美元/FEU（40英(ying)尺集装箱(xiang)单位）一线，较4月(yue)下旬3000美元/FEU的(de)价格(ge)中枢上(shang)行1000美元水平，随后对于5月(yue)中旬开始的(de)运(yun)价定价则进一步上(shang)行到5000美元/FEU一线水平。
而且(qie)，随着国际贸(mao)易需求(qiu)逐渐恢复，当前出(chu)货预期良(liang)好，之后旺(wang)季一来欧(ou)线压力会更大。
此前公布的(de)欧(ou)元区(qu)4月(yue)ZEW经济景气指数录(lu)得(de)43.9，创(chuang)近26个月(yue)新(xin)高。从出(chu)口国看，中国制造业明显复苏，3—4月(yue)制造业PMI与新(xin)出(chu)口订单PMI分项数据连续两个月(yue)高于荣枯线。
年初至今，伴随海外补库需求(qiu)回升，出(chu)口货量强劲(jin)。1Q24公司集装箱(xiang)运(yun)输量同比增长10.5%，其中美线/欧(ou)线/亚(ya)洲区(qu)域航线货量同比表现+9.7%/-9.2%/+14.4%。今年3月(yue)以来，中国港口集装箱(xiang)周(zhou)度吞吐量均为近3年最高。
那么之后涨价的(de)持(chi)续性如何？
目前航司计划(hua)逐步开启对于6月(yue)初运(yun)价的(de)调涨，5月(yue)9日马士基(ji)初步定价5500美元/FEU,而达飞则将6月(yue)上(shang)旬挂价定在了6000美元的(de)水平。
后续来看，供给端目前来看并未有明显边际增量，绕行导致从欧(ou)洲返回远东的(de)船舶不及时持(chi)续影响供应。若接下来旺(wang)季货量较为充足(zu)，6-8月(yue)内同样可能出(chu)现两轮甚至更多的(de)月(yue)中涨价，运(yun)费中枢可能进一步抬升。
02
受集装箱(xiang)运(yun)价下跌的(de)影响，海控(kong)23年的(de)业绩不出(chu)意料地出(chu)现下滑。3月(yue)底(di)公布23年年报，收入同比下降55.14%，归母(mu)净利润同比下降78.25%。
23年供应链瓶颈刚刚缓解(jie)，超级红利期订造的(de)船舶却在加速下水。去年全球集装箱(xiang)运(yun)力同比约增长8%，增速是2022年的(de)两倍(bei)。
而同时，与通胀缠斗(dou)而不得(de)不加息的(de)欧(ou)美发达国家大都陷(xian)入需求(qiu)下滑的(de)境地。2023年中国出(chu)口集装箱(xiang)运(yun)价综合指数（CCFI）均值同比下滑66.4%。因(yin)供需大幅失(shi)衡，中远海控(kong)集装箱(xiang)航运(yun)业务收入同比下降了56.22%。
分量价来看，公司集运(yun)货运(yun)量为2355.4 万TEU，同比下降3.5%，其中外贸(mao)航线货运(yun)量1923.1 万TEU，同比下降3.5%；估算得(de)出(chu)，公司外贸(mao)航线单箱(xiang)收入为1055.3 美元/TEU，同比下降60%，与出(chu)口运(yun)价基(ji)本同步。
2023年行业利润也大幅缩(suo)水。去年全球十(shi)大班轮公司中，8家企业虽实现盈利，但净利润平均跌幅高达87.5%，剩下两家陷(xian)入亏损。尤其是最后一个季度，前两家巨头马士基(ji)、达飞集团双(shuang)双(shuang)出(chu)现亏损，为了削减成本开始大量裁员。
24-25年行业仍面临过剩压力。根据克拉(la)克森数据，截至2024 年3 月(yue)，集装箱(xiang)船在手订单为现有船队的(de)23%，即便叠加环保法规(gui)和老旧船舶淘汰，2024-2025 年船队增长分别为8.9%和4.9%，而货量需求(qiu)同期仅分别有3.9%和3.0%的(de)增长。
贸(mao)易需求(qiu)恢复，但跑(pao)不赢供给释放的(de)速度，因(yin)此外界预判(pan)，运(yun)费易跌难涨。
外界原本预期集装箱(xiang)航运(yun)市场又将陷(xian)入长期低迷的(de)困境，然而，红海危机导致市场供需再度发生变化，这突如其来的(de)黑天鹅将持(chi)续多久，何时结束，都是个未知数。
从去年12月(yue)，马士基(ji)和其它航运(yun)公司已将货船改道绕行非洲好望角，以避免在红海遭受伊朗(lang)支持(chi)的(de)胡塞武装分子的(de)袭击，绕道导致更长的(de)航程时间，既推高了即期运(yun)费，为保证及时交(jiao)付又吸进来更多现有运(yun)力。
但集运(yun)行业的(de)年供给量，其实是所有船只的(de)载运(yun)量乘以航速乘以年有效时间，再求(qiu)和。红海局势持(chi)续发酵，那么改道运(yun)行会不会给其他(ta)地区(qu)的(de)港口造成拥堵(du)，依旧会继(ji)续影响供给，很难清晰地评估，因(yin)此运(yun)价调整能否具有持(chi)续性存在很大的(de)预期差。
今年一季几家巨头业绩表明，尽管盈利部分仍然大幅下滑，但随着红海问题持(chi)续作用于运(yun)价，下滑幅度要好于市场预期。一季度，全球集装箱(xiang)船舶运(yun)力同比增长9.6%，其中欧(ou)线运(yun)力同比增加8.6%，美线运(yun)力同比增加2.4%。在新(xin)增供给显著增加情况(kuang)下，运(yun)价同比仍录(lu)得(de)大幅增长。
市场表现如同过山(shan)车般激烈，主要催(cui)化来自红海局势的(de)边际变化，中长期看贸(mao)易量的(de)实际增长情况(kuang)，以及全球运(yun)力的(de)释放速度，但往(wang)往(wang)容易低估的(de)是班轮公司自身的(de)提价能力。
集运(yun)行业在前15年历经了整整三轮出(chu)清，龙头企业凭借大船带来的(de)单位运(yun)输成本优势发动价格(ge)战，其他(ta)头部企业纷纷加大资本开支，导致供需严(yan)重失(shi)衡，中间甚至导致“五场婚礼一场葬礼”的(de)合并重组，形成三大海运(yun)联盟，集中度整体提升了一个层次。
三大联盟在5月(yue)的(de)两轮推涨将运(yun)费中枢自3月(yue)淡季水平明显提高，进而提振了航运(yun)股的(de)表现。在过往(wang)需求(qiu)下滑的(de)情况(kuang)中，三大联盟通过调整运(yun)力投(tou)放默(mo)契地托(tuo)住了运(yun)价，但本质还是供需的(de)匹配(pei)。
海控(kong)也不例外，4月(yue)海控(kong)从远东运(yun)往(wang)美国加拿(na)大的(de)运(yun)价大幅上(shang)涨，按平均运(yun)价来看涨幅高达70%。一季度海控(kong)的(de)营收（1.9%）就已经止(zhi)住下跌趋势，净利润环比也大幅反(fan)弹（277.6%）。
除(chu)了价格(ge)因(yin)素，海控(kong)整体的(de)成本管控(kong)能力也在提升。一季度单箱(xiang)成本同比下降了8.9%，单箱(xiang)毛利环比+312.1%。并且(qie)带息负债规(gui)模持(chi)续地在下降，23年财务费用率同比下滑2.1%。
因(yin)为运(yun)力投(tou)放而出(chu)现价格(ge)竞(jing)争，对比已近出(chu)现亏损的(de)马士基(ji)，公司还是能够相对稳定地实现盈利。这主要在于1）长协执行量低于马士基(ji)，更受益于即期运(yun)费上(shang)涨；2）航线结构差异(yi)，马士基(ji)单箱(xiang)成本被(bei)红海局势坑得(de)更多，外部租入比例（42.7%）高于海控(kong)（25.35%），而平均租金成本已经连续4个月(yue)上(shang)涨。
集运(yun)具有强周(zhou)期属性，和全球制造业的(de)景气度关联密切，集运(yun)需求(qiu)的(de)拐点大多出(chu)现在被(bei)动去库存当中。随着全球宏观需求(qiu)边际改善，红海事件就是提价的(de)一个契机，有利于巨头业绩预期的(de)扭转。
03
板块去年业绩表现不佳，但低估值已充分透支行业表现，未来改善趋势将会成为带动板块持(chi)续上(shang)涨的(de)核心逻辑，A股最受人关注(zhu)的(de)莫过于中远海控(kong)。
2023 年期末，海控(kong)拟派发每股股利0.23 元，期末分红总额36.70 亿元，加上(shang)中期分红81.96亿元，公司2023 年度共计118.66 亿元，约占公司2023 年公司归母(mu)净利润的(de)50%。同时，去年8月(yue)公司开启A+H股份回购(gou)，截至2024 年2 月(yue)末共计回购(gou)A 股及H 股股份约2.15 亿股。
此前运(yun)价显著回落，但海控(kong)经营没有陷(xian)入泥沼，23年利润看似大幅下滑，但刨开21-22的(de)特殊年份，去年也已经是上(shang)市以来最好的(de)表现。24年归母(mu)净利润的(de)一致预测达到了240亿元，给予8-10倍(bei)PE，股息率范围大概5%-6.25%，公司目前的(de)市值也在这个区(qu)间里。
这是公司连续第三年分红，经过前几年爆发户式挣钱(qian)，现在资产负债表上(shang)躺着大概1400亿的(de)未分配(pei)利润，1700亿左右的(de)现金资产。
此前为了抚平分红稀少的(de)众怒，公司在22-24年将股利支付比率提高到30%-50%，22年和23年平均42.22%，意味(wei)着今年是最后一年，下一个三年回报规(gui)划(hua)会如何调整，这也将反(fan)应公司对未来盈利前景的(de)态度。
对比8000多亿的(de)中国神华，经过供给侧改革后，平均ROE和分红水平都在逐渐提升，2020-2022这三年公司平均支付率达到88.44%，最高甚至超出(chu)当年的(de)净利润，平均股息率高达10.19%，净利润虽然也在下滑，但分红金额未收到太大影响。
当然，作为周(zhou)期里带有一些成长性的(de)股票，在响应央企市值管理，提高分红比例的(de)呼吁下，海控(kong)未来分红率和ROE都有上(shang)升空间，而估值逻辑从强周(zhou)期股摇身一变成为低波动，稳定分红的(de)高息股，享受更多的(de)估值溢价，能否一步到位，盈利的(de)稳定提升是最重要的(de)前提。