美国6月非农(nong)报告的(de)第一感是偏弱(ruo)的(de)：再(zai)次下(xia)修的(de)前值使得6月MA3 新增非农(nong)就业在2024年(nian)首次掉下(xia)20万人水平；上行的(de)失(shi)业率距离(li)触发(fa)“萨姆规则”越来越近，这些(xie)都指向美国劳动力市场缓慢(man)降温的(de)现实。
但值得关注的(de)是，美国当前正经历就业数据(ju)与(yu)失(shi)业数据(ju)的(de)脱节，这在过去两轮衰退中不(bu)曾发(fa)生（2000年(nian)与(yu)2008年(nian)）。
失(shi)业率的(de)走高并未伴随就业率的(de)减少，反而观察到壮年(nian)就业率的(de)持续提升；背后是移民和本土出生人群就业率的(de)走高，以及整体壮年(nian)劳动参与(yu)率升至历史最高水平（2024.06，83.7%）。
具体来看，6月劳动参与(yu)率呈(cheng)现出广(guang)谱(pu)回升，不(bu)仅看到移民的(de)劳动参与(yu)率大幅上升0.8pct至67%，本土出生人群的(de)劳动参与(yu)率也上行0.5pct至62.1%。
2001年(nian)衰退前的(de)一年(nian)半（2000年(nian)2月-2001年(nian)6月），失(shi)业率上升对应的(de)是壮年(nian)就业率的(de)大幅下(xia)降（-1.2pct）。
2008年(nian)衰退前的(de)一年(nian)半（2006年(nian)12月-2008年(nian)4月），同样看到的(de)是失(shi)业率上行与(yu)壮年(nian)劳动力就业率下(xia)行。
通过以上对比，可以看出当前的(de)美国劳动力市场的(de)缓慢(man)降温是由供给侧所(suo)驱动的(de)，并不(bu)存在就业损失(shi)的(de)情况(kuang)；对于失(shi)业率的(de)上升应当保持警惕，但无需过度担忧(you)。
如果再(zai)进一步探讨失(shi)业人数的(de)结构(gou)，可以发(fa)现新增失(shi)业者绝大多数来自(zi)于新进者和重新进入劳动力市场的(de)人群，而永久失(shi)业占劳动力的(de)比例（2024.06，0.98%）下(xia)降至2024年(nian)1月以来新低。
当前美国劳动力市场正经历就业数据(ju)与(yu)失(shi)业数据(ju)的(de)脱节。机构(gou)调查的(de)需求侧就业人数统计了更(geng)多的(de)兼职和移民就业，而家(jia)庭调查的(de)供给侧修复(fu)则涵盖(gai)了更(geng)多美国本土人口。两者的(de)差异放大了就业与(yu)失(shi)业的(de)脱节，反映出的(de)一个表(biao)征就是失(shi)业率上升，这也正是美联储所(suo)期待的(de)软着(zhe)陆进程。
从历史对比看，劳动力的(de)拐点需要更(geng)加重点关注（壮年(nian)）就业率的(de)变化；至少观察到失(shi)业率与(yu)就业率的(de)趋势趋同，即就业率出现连续放缓，才(cai)能说就业恶化触发(fa)联储降息。因此，我们认为(wei)这不(bu)是一份足以支(zhi)持9月降息的(de)非农(nong)报告。
其(qi)次，从货币政策的(de)角度看，当前联储降息的(de)对立面是逐渐发(fa)力的(de)美国财(cai)政。
这个观点此前我们多次提及（例如《联储没加够？》），但主要集中在财(cai)政发(fa)力对于通胀反弹(dan)的(de)担忧(you)。美国5月财(cai)政赤字增长，绝对值创(chuang)过去三年(nian)来新高，且增幅超(chao)过季节性(xing)水平；从大选的(de)角度看，如果拜登想(xiang)要和特朗(lang)普(pu)保持竞争，财(cai)政发(fa)力也是最直接(jie)的(de)选择。
劳动力市场也从财(cai)政刺激中受益。过去12个月的(de)数据(ju)显示，滞后三期的(de)美国总财(cai)政支(zhi)出与(yu)非农(nong)总体就业与(yu)政府就业环比变化的(de)相(xiang)关系数为(wei)分别为(wei)0.47和0.48。
这说明美国财(cai)政支(zhi)出通过实体经济向就业传导的(de)渠道仍是顺(shun)畅的(de)，但存在一定的(de)时滞。
同时，美国滞后两期的(de)收入保障（Income Security）支(zhi)出对整体非农(nong)就业变动的(de)相(xiang)关系数高达-0.86，与(yu)政府就业变化也达到-0.83。背后的(de)逻辑更(geng)为(wei)直接(jie)，收入保障的(de)减少（波动）更(geng)多来自(zi)于临时性(xing)的(de)项目，该项目支(zhi)出的(de)下(xia)降自(zi)然意味着(zhe)更(geng)多的(de)人不(bu)满足领取条件（找到工(gong)作），即对应未来近期就业的(de)增加。
考虑到过去数月的(de)财(cai)政脉冲强度并不(bu)弱(ruo)，美国政府就业依然会为(wei)非农(nong)就业托底。
因此，这份非农(nong)报告传递的(de)信息既(ji)简单又复(fu)杂。简单在于数据(ju)指向了美国劳动力市场的(de)温和降温，而复(fu)杂在于降温都来自(zi)于供给侧的(de)修复(fu)（包括移民与(yu)本土人口），而这是以往衰退前周(zhou)期不(bu)曾出现的(de)局面。
我们认为(wei)当前的(de)数据(ju)并不(bu)能得出美国劳动力市场已经走到了转折点这一结论，在此基础(chu)上的(de)9月降息显得过于乐观。如何看待当前劳动力缓慢(man)平衡的(de)趋势需要等待7月FOMC会议(yi)联储的(de)最新表(biao)态；在此之前，对于任何7月之后的(de)降息预期都不(bu)具备更(geng)多的(de)可信度。
简而言之，对于劳动力市场需要重点观察两点：一个是（壮年(nian)）就业率的(de)变化趋势，另一个是财(cai)政支(zhi)出的(de)强度。在此视角下(xia)，对失(shi)业率上升保持警惕，但无需主观的(de)赋予“充分就业”更(geng)多的(de)权重，通胀仍然是当前屋子里最大的(de)大象(xiang)。
本文作者：宋雪涛 S1110517090003，来源：雪涛宏观笔记，原文标题：《美国正经历就业数据(ju)与(yu)失(shi)业数据(ju)的(de)脱节》
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