作者 王介(jie)超 中信建投(tou)证券金属新材料首席分析师(shi)
王晓(xiao)芳 中信建投(tou)证券新材料研究员(yuan)
年初至今，以锑锡(xi)钨钼为代(dai)表的(de)小金属商品价(jia)格出现较大(da)幅度上涨，且近期有加(jia)速上涨态势。
Wind数据显示，截至5月(yue)16日，锑(1#)价(jia)达到119090元/吨，年内涨幅达47%。截至5月(yue)15日，钼精矿(45%-50%，国产)价(jia)格达3765元/吨，年内涨幅达18.21%。江西钨精矿(65%)价(jia)格为15.45万元/吨，单(dan)日上涨1000元/吨，年内涨幅达26.4%。另据金投(tou)网数据，截至5月(yue)16日，锡(xi)(1#)报价(jia)275000元/吨，单(dan)日上涨2500元/吨，年内涨幅32%。
我们认(ren)为，一众小金属品种均出现上涨现象绝非(fei)偶(ou)然，其背后是“产业巨变+供给强刚性”所共(gong)同驱动。
第一，需(xu)求端受益产业巨变。2006年“煤(mei)飞色舞(wu)”行情的(de)主要驱动是国内城市化过程所带来的(de)地产基建大(da)发展，而穿透到元素周期表，其需(xu)要的(de)是以钢铁、铜、铝、锌为代(dai)表的(de)基本金属，那时小金属的(de)消费地大(da)多在发达国家(jia)；而当下，面对(dui)全球(qiu)新的(de)技术革命浪(lang)潮以及(ji)国内的(de)制造业升级，元素需(xu)求结构发生重大(da)变化，如锂钴镍稀土因新能源汽车(che)发展需(xu)求大(da)增、锡(xi)因AI发展需(xu)求增长(chang)、钼钨因金属材料升级需(xu)求增长(chang)、锑因光伏需(xu)求及(ji)军工需(xu)求而增长(chang)，基本金属中铜铝同样(yang)受益新能源发展，需(xu)求出现增长(chang)。
新材料、新能源以及(ji)人工智(zhi)能等领(ling)域(yu)的(de)发展，对(dui)应到小金属上面的(de)单(dan)位使用量可能不如基本金属大(da)(小金属更多是添加(jia)剂形(xing)式存在)，但(dan)小金属所发挥的(de)作用却不容小觑，如钼元素的(de)“耐(nai)磨耐(nai)腐蚀耐(nai)高温”性质之于高端制造，锑元素的(de)“澄清”性质之于光伏玻璃、“热缩冷胀”性质之于军工，锡(xi)元素因熔点(dian)低、展性好(hao)、易与许多金属形(xing)成合金，并且无毒、耐(nai)腐蚀等特性之于半导体、光伏焊带、汽车(che)电子等等，我们认(ren)为在供需(xu)驱动以及(ji)美元信用重构的(de)背景下，本轮或是历史级别的(de)行情。
小金属的(de)需(xu)求弹性及(ji)价(jia)格弹性强于基本金属。(1)新兴领(ling)域(yu)驱动的(de)需(xu)求当中，小金属板块(kuai)的(de)需(xu)求弹性或强于基本金属，以锑为例，经我们测算2019年锑下游需(xu)求中，光伏玻璃占比或仅为5%，2023年已快速提升至23%；(2)此外，由于小金属更多是以添加(jia)剂形(xing)式存在，下游对(dui)其价(jia)格敏感(gan)性较低，同样(yang)以锑为例，根据湖南黄金公告，焦锑酸钠在光伏玻璃的(de)生产制造中，用量一般保持(chi)在0.2%-0.4%。根据百(bai)川(chuan)盈孚(fu)，截止到5月(yue)10日，光伏玻璃吨成本约2378元，焦锑酸钠价(jia)格约61500元/吨，据此测算，锑元素成本占光伏玻璃比重约5%-10%，而光伏玻璃在组件(jian)成本中占比不足20%。综上所述，光伏下游对(dui)于锑价(jia)的(de)弹性敏感(gan)性较低。
第二(er)，供给端资源稀缺性日益显性化。小金属通常面临(lin)更高的(de)资源稀缺性且资源枯竭日益突出。锑在地壳中的(de)含量仅0.0001%，锡(xi)在地壳中的(de)含量仅0.004%。此外，由于常年过度开采，普遍面临(lin)资源储量减少、品位下降的(de)情况(kuang)。
小金属板块(kuai)的(de)超额收益同样(yang)更大(da)。我们选取2008年以来4轮有色金属股票(piao)牛(niu)市作为分析对(dui)象，子版块(kuai)分别选取小金属、工业金属、贵(gui)金属的(de)申万指数，并以“子版块(kuai)累计涨幅-有色行业累计涨幅”作为对(dui)应超额收益率。总体而言，小金属板块(kuai)在有色金属板块(kuai)牛(niu)市期间最终(zhong)实现的(de)累计收益率较高。