来源(yuan)：创业资本汇(hui)
被视(shi)为私募(mu)股权市场退出(chu)缓冲带的S（Secondary）交易（私募(mu)股权二级市场交易），在经过三年高速增长后，突然(ran)掉头向(xiang)下。根据执中ZERONE统计(ji)，2023年，中国私募(mu)股权S市场交易额规模为740亿元，较2022年下降28%，这也是S市场交易额自(zi)2018年以来首次下降。
此前2018年至2022年，中国私募(mu)股权S市场交易额逐年攀升，其中2020年至2022年，交易额分别为308亿元、668亿元和1021亿元。
突破千亿元后，我国私募(mu)股权S市场交易额骤然(ran)下降，意味着什么？在IPO节奏放缓、门(men)槛提高、史上最(zui)严减持新规等背景(jing)下，S交易是向(xiang)左走还是向(xiang)右走？在5月30日(ri)执中举办的2024年中国私募(mu)股权市场流动性(xing)发展论坛上，多位业内人(ren)士对此进行(xing)了探讨。
交易额为何下降？
“这两年的S交易，从需求角(jiao)度来看还是非(fei)常迫切的，我从2020年开(kai)始做S投资，入行(xing)以来每年交易需求都(dou)是成倍增加。”越秀产业基金副总经理(li)、合伙人(ren)郭峰表(biao)示，“尤其是最(zui)近两三年，几乎所有(you)的GP都(dou)把退出(chu)作为头等大事，很(hen)多机构设立了退出(chu)合伙人(ren)级别的岗位。”
我国大多数私募(mu)股权基金通常采用“4+3+2”期(qi)限，即4年投资期(qi)，3年退出(chu)期(qi)，2年延长期(qi)，因(yin)此成立时间在2011年—2020年之间的基金目前正处于退出(chu)期(qi)。根据执中ZERONE统计(ji)，2011年—2023年共成立备案基金数量约6万只，该部分基金共投资项目超(chao)10万个，去重后共涉(she)及未上市企业近5万家。
在“退出(chu)难”背景(jing)下，S交易显然(ran)越来越受GP的重视(shi)，资产持有(you)者希望尽快出(chu)售其资产，然(ran)而，基于市场环境等方面的考量，S交易买方出(chu)手力度却低于预(yu)期(qi)。
上实盛世S基金总经理(li)李岩(yan)表(biao)示，鉴(jian)于去年整体市场环境变化较大以及不确定性(xing)较大，S交易的买方相(xiang)对比较谨(jin)慎，“去年，我们出(chu)手的频率(lu)和金额也比预(yu)期(qi)要低，市场上的S资产价格相(xiang)对偏高。”
中信建投资本高级副总裁俞越也认为，项目估(gu)值的分歧是S项目谈(tan)得多交易少的原因(yin)，买方资金端方面，从长期(qi)跟踪的数据来看，单纯以S为投资策略的基金设立没有(you)增长太快，资金增量有(you)限，但是供给(gei)端一直快速提升，所以买方对于资产质量的要求越来越高。
根据执中ZERONE统计(ji)，2023年政府资金无(wu)论是作为S交易的买方还是卖方，其交易总额均有(you)所下降。2023年政府资金在子基金份额出(chu)售数量上较2022年有(you)所增加，但交易总额下降超(chao)过50%。金融机构作为卖方的交易额显著上升，但在买方市场中占比不高，尤其是资金规模较大的买方，如保险公司和AMC（金融资产管理(li)公司）等，还面临没有(you)足够优质资产可(ke)供投资的困境。
底层资产趋(qu)向(xiang)多元
2023年，在交易金额大幅下降的同时，我国S市场的底层资产更趋(qu)多元化，在创投基金交易缩减时，不动产基金和基建基金的占比显著提升。
根据执中ZERONE统计(ji)，按标的基金数量来看，2023年基金份额交易标的的类型中，创业基金、成长基金等虽(sui)在标的数量上占比95%，但交易规模仅为269亿元。基建或不动产类基金的标的数量占比虽(sui)仅占5%，但其交易规模却是全年交易总规模的64%，金额高达471亿元。
执中创始人(ren)兼(jian)CEO李淼表(biao)示，随着中国并购市场的发展，未来应(ying)该会看到中国S市场标的结构日(ri)益丰富起来。
“在全球市场来看，S基金这种交易方式在私募(mu)股权基金中就分为很(hen)多种，并购基金的S基金、成长基金的S基金以及专门(men)聚焦于VC基金的S基金。另(ling)外S交易也向(xiang)不同的资产类别延伸，例如专注(zhu)于基础设施(shi)基金的S基金、私募(mu)债基金的S基金等，甚至目前也有(you)专注(zhu)于某个特定行(xing)业的S基金，可(ke)以说‘万物’皆可(ke)S。”汉领资本副总裁、中国代表(biao)战铮说。
除(chu)底层资产多元化外，我国S市场的交易策略也发生(sheng)了较大变化。李岩(yan)观察到，以前主动谋求合作的群体以LP为主，最(zui)近几年GP逐渐增多。
“上实盛世S基金在不断实践(jian)中，交易模式已(yi)从原来较常规的纯LP份额转让交易，演变为更多元、更复杂化的交易，包括与GP合作接续基金、重组(zu)基金以及和产业方合作结构化基金等。”李岩(yan)说，“S交易需要兼(jian)顾各方利益，合理(li)的交易架构设计(ji)可(ke)以更好地实现各方多赢。”
郭峰也透露，2019年到2023年，交易规模较大的多是LP份额以及早中期(qi)尚没有(you)进入大批量退出(chu)的基金，这些标的会带来估(gu)值的显著增长，“但今年我们在考量购买流动性(xing)较高的资产，比如医疗行(xing)业，二级市场估(gu)值调整已(yi)传导到一级市场，可(ke)以用合理(li)的价格买到不错的资产；消费类资产现金流较好，这类资产投资人(ren)不是特别多，估(gu)值也较便宜，也会考虑通过投资这类资产对冲科技类资产相(xiang)对较高的估(gu)值。”
今年S市场或谨(jin)慎乐观
2024年，我国私募(mu)股权S市场的发展是乐观还是悲观？
郭峰表(biao)示，与去年相(xiang)比，今年S交易的金额未必会大幅增长，或许是持平或者小幅下降，“核心原因(yin)还是IPO通道(dao)没有(you)完全打(da)开(kai)，作为买方或者资产配置方，会思考在这种市场环境中如何合理(li)配置资产。”
杭银理(li)财科创投资部负责人(ren)、副总经理(li)鲍唐成表(biao)示，理(li)财资金关注(zhu)底层项目的科创属性(xing)和流动性(xing)以及S基金估(gu)值和交易对价的合理(li)性(xing)，努力为理(li)财投资者带来投资价值。“今年主动找我们谈(tan)的GP较多，也明显感受到今年GP更愿意拿出(chu)最(zui)核心的标的进行(xing)交易。”鲍唐成说。
战铮也透露，接下来公司会发行(xing)人(ren)民币S基金，目标规模20亿元到30亿元，“我们非(fei)常看好中国的S市场，希望募(mu)集(ji)专门(men)的S基金，吸引更多市场化资金涌入到S基金。”
在中保投资风险管理(li)部负责人(ren)张寒菊看来，缺(que)乏流动性(xing)是私募(mu)股权投资品种的根本特征(zheng)，S市场发展是不可(ke)逆(ni)的趋(qu)势，未来交易额一定会增长。
目前，国内S市场仍处于幼儿阶段，未来还有(you)很(hen)大的发展空间。与会人(ren)士纷纷呼吁，各市场参与方应(ying)找到各自(zi)定位，尤其是买卖双(shuang)方要具有(you)长期(qi)的眼光，致力于连续、持续的交易，而非(fei)捡(jian)漏，只有(you)好心态才(cai)能穿越周期(qi)。
责编：朱雨蒙
校对：祝甜婷(ting)
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