第一，在前期报告《从实际增长到名(ming)义增长》中，我们指出一季度实际增长速度高开；但由于价(jia)格仍处收缩区间，名(ming)义增长速度持平去年四季度低位。名(ming)义增长一则(ze)影响(xiang)微观(guan)体感，财(cai)政收入、企(qi)业盈利等均(jun)由名(ming)义值决定；二则(ze)作为分母影响(xiang)宏观(guan)杠杆率，国(guo)家金融与发(fa)展实验室发(fa)布的2024年一季度宏观(guan)杠杆率为294.8%，环比进一步上行6.8个点；三则(ze)影响(xiang)资产定价(jia)。
第二，从二季度数(shu)据来看，名(ming)义增长初(chu)步改善。4月PMI产出价(jia)格指数(shu)、BCI中间品价(jia)格指数(shu)有不同程度上行。在前期报告《关注价(jia)格温(wen)和回升的线索(suo)》中，我们指出本轮黑色系价(jia)格底部在3月底；建材价(jia)格底部在4月初(chu)。从需求端(duan)角度理解，财(cai)政进度和实物工作量(liang)形成加快是一个重(zhong)要(yao)驱动，发(fa)改委指出要(yao)“推动所有增发(fa)国(guo)债项目(mu)于6月底前开工建设”，且已“完成2024年地方政府专项债券项目(mu)的筛选工作”。此外，4月30日政治局会议定调“统筹研究消化存量(liang)房产和优化增量(liang)住房的政策措施”也(ye)将带来下(xia)一阶段的需求端(duan)支撑。
第三，除了需求端(duan)之外，另一个容易被忽视的线索(suo)是供给侧。其(qi)一是部分高耗能的传统产业。3月13日， 中国(guo)有色金属工业协会组织召开了铜冶炼企(qi)业座谈会，指出针(zhen)对铜冶炼行业近年来产能增长过快问题，将控制新增产能；4月3日， 发(fa)改委、工信(xin)部等部门就2024年粗钢产量(liang)调控工作进行研究部署。4月29日， 工信(xin)部下(xia)达2024年国(guo)家工业节能监察任(ren)务，推动能耗下(xia)降工作，涉及(ji)石(shi)化化工、钢铁、建材、有色金属、造纸、纺织等重(zhong)点行业。
第四，其(qi)二是部分产能增长过快的新产业。今年政府工作报告“培育新兴产业和未来产业”部分强调“加强重(zhong)点行业统筹布局和投资引导, 防止产能过剩和低水平重(zhong)复建设”。5月8日， 工信(xin)部公开征求对锂电池行业规(gui)范条件及(ji)公告管理办法（征求意见(jian)稿）的意见(jian)，提出“引导企(qi)业减少单纯扩大产能的制造项目(mu)”，鼓(gu)励技术创新和优势产能。
第五，对部分高耗能行业进行产能控制、对部分新产业的增量(liang)投资进行统筹布局和引导将有助于工业部门产能利用率的改善。一季度73.6%的产能利用率是近年（除特殊情况的2020年一季度之外）最(zui)低，大致(zhi)处于2016年三四季度之间的水平。分行业来看，值得注意的一是建筑产业链的非金属矿（一季度62.0%）；二是汽车(che)（一季度64.9%）；三是新能源相(xiang)关的电气机械（一季度72.7%）。
第六(liu)，对部分高耗能行业进行产能控制、对部分新产业的增量(liang)投资进行统筹布局和引导将有助于价(jia)格中枢的修复。从价(jia)格数(shu)据来看，一季度价(jia)格下(xia)行较(jiao)集中的领域一是煤炭、钢材、水泥等建筑产业链产品；三是锂电池、新能源车(che)整(zheng)车(che)等供给增长较(jiao)快的领域。要(yao)推动价(jia)格水平温(wen)和回升，这两个领域是关键(jian)。所以前期我们指出“名(ming)义GDP如能显性(xing)回升，相(xiang)当于经(jing)济在实际增速回升的基础上，进一步叠加了建筑产业链触底、新产业供求优化这两个基本结论”（《从实际增长到名(ming)义增长》）。
第七，4月30日政治局会议指出要(yao)“乘势而上，避免前紧(jin)后松”。我们理解“乘势而上”的空间之一是在一季度实际增长率好(hao)转后，进一步推动名(ming)义增长率中枢的正(zheng)常化。从经(jing)济学(xue)逻(luo)辑(ji)来说，要(yao)提高价(jia)格和名(ming)义增长，方向(xiang)就是抬高需求、降低供给。从二季度以来的政策来看，加快财(cai)政节奏、松绑房地产市场有利于需求；对粗钢产量(liang)控制、对锂电池行业产能引导则(ze)有利于供给，这些举措应会在后续量(liang)、价(jia)趋势上逐步反映。一季度已大概率是年内(nei)名(ming)义GDP的底部。
正(zheng)文
在前期报告《从实际增长到名(ming)义增长》中，我们指出一季度实际增长速度高开；但由于价(jia)格仍处收缩区间，名(ming)义增长速度持平去年四季度低位。名(ming)义增长一则(ze)影响(xiang)微观(guan)体感，财(cai)政收入、企(qi)业盈利等均(jun)由名(ming)义值决定；二则(ze)作为分母影响(xiang)宏观(guan)杠杆率，国(guo)家金融与发(fa)展实验室发(fa)布的2024年一季度宏观(guan)杠杆率为294.8%，环比进一步上行6.8个点；三则(ze)影响(xiang)资产定价(jia)。
根据统计局数(shu)据，2024年一季度中国(guo)实际GDP28.3万亿(yi)元，同比增长5.3%，高于去年四季度的5.2%。名(ming)义GDP29.6万亿(yi)元，同比增长4.2%，持平于去年四季度的4.2%。
名(ming)义增长率对微观(guan)体感存在影响(xiang)。在前期报告《从实际增长到名(ming)义增长》中，我们指出：名(ming)义增长对于经(jing)济的意义同样不容忽视。一则(ze)财(cai)政收入增速同步于名(ming)义GDP，税收是对经(jing)济活动的名(ming)义值征税，增值税为主体的税制结构对价(jia)格更加敏感；二则(ze)企(qi)业盈利增速同步于名(ming)义GDP，盈利由量(liang)、价(jia)、利润(run)率三因素决定；三则(ze)微观(guan)预期同样会受名(ming)义GDP影响(xiang)。
同时，名(ming)义GDP是宏观(guan)杠杆率的分母。 国(guo)家金融与发(fa)展实验室发(fa)布2024年一季度宏观(guan)杠杆率显示，一季度宏观(guan)杠杆率从2023年末的288.0%上升至294.8%，上升了6.8个百分点。
名(ming)义GDP同样会影响(xiang)资产定价(jia)。一季度万得全(quan)A指数(shu)环比-2.9%、10年期国(guo)债收益(yi)率中枢有所下(xia)行，与名(ming)义GDP增速弹性(xing)尚未形成应有一定关系（见(jian)《从实际增长到名(ming)义增长》）。
从二季度数(shu)据来看，名(ming)义增长初(chu)步改善。4月PMI产出价(jia)格指数(shu)、BCI中间品价(jia)格指数(shu)有不同程度上行。在前期报告《关注价(jia)格温(wen)和回升的线索(suo)》中，我们指出本轮黑色系价(jia)格底部在3月底；建材价(jia)格底部在4月初(chu)。从需求端(duan)角度理解，财(cai)政进度和实物工作量(liang)形成加快是一个重(zhong)要(yao)驱动，发(fa)改委指出要(yao)“推动所有增发(fa)国(guo)债项目(mu)于6月底前开工建设”，且已“完成2024年地方政府专项债券项目(mu)的筛选工作”。此外，4月30日政治局会议定调“统筹研究消化存量(liang)房产和优化增量(liang)住房的政策措施”也(ye)将带来下(xia)一阶段的需求端(duan)支撑。
2024年4月数(shu)据特征是“量(liang)基本稳定、价(jia)温(wen)和回升”，这意味着名(ming)义GDP增速在边际上较(jiao)一季度有所好(hao)转。
首先是BCI数(shu)据，4月BCI中间品价(jia)格前瞻指数(shu)为38.0，环比3月温(wen)和上行2.2个点。2023年5月-2024年3月中间品价(jia)格指数(shu)一直在37以下(xia)（除2024年1月），4月属于12个月以来次(ci)高（见(jian)《从4月BCI数(shu)据看基本面边际特征》）。
其(qi)次(ci)是PMI数(shu)据，PMI原材料价(jia)格指数(shu)环比上升3.5个点，出厂价(jia)格指数(shu)环比上升1.7个点，且均(jun)上行至7个月以来新高（见(jian)《量(liang)基本稳定，价(jia)触底回升：4月PMI简评》）。
再次(ci)是高频数(shu)据，南华黑色指数(shu)于3月29日触及(ji)本轮底部，建材价(jia)格指数(shu)4月1日触及(ji)本轮底部（见(jian)《关注价(jia)格温(wen)和回升的线索(suo)》》。
财(cai)政进度的加快可能是一个重(zhong)要(yao)背景(jing)。在报告《一季度财(cai)政特征与后续展望》中我们做(zuo)过详细梳理。二季度起基建实物工作量(liang)预计将逐步形成， 发(fa)改委强调将“推动所有增发(fa)国(guo)债项目(mu)于今年6月底前开工建设”；三至四季度有望见(jian)到新增专项债加快发(fa)行节奏， 发(fa)改委与财(cai)政部已完成2024年地方政府专项债项目(mu)的筛选工作。
4月30日一季度政治局会议指出要(yao)结合房地产市场供求关系的新变化、人民(min)群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量(liang)房产和优化增量(liang)住房的政策措施。我们理解这标志着在“三道红线”推动房地产供给端(duan)去金融化之后，房地产政策过渡(du)到合理支持需求端(duan)、推动市场供求平衡和高质量(liang)发(fa)展的新阶段（见(jian)报告《对一季度政治局会议精神的理解》）。
除了需求端(duan)之外，另一个容易被忽视的线索(suo)是供给侧。其(qi)一是部分高耗能的传统产业。3月13日， 中国(guo)有色金属工业协会组织召开了铜冶炼企(qi)业座谈会，指出针(zhen)对铜冶炼行业近年来产能增长过快问题，将控制新增产能；4月3日， 发(fa)改委、工信(xin)部等部门就2024年粗钢产量(liang)调控工作进行研究部署。4月29日， 工信(xin)部下(xia)达2024年国(guo)家工业节能监察任(ren)务，推动能耗下(xia)降工作，涉及(ji)石(shi)化化工、钢铁、建材、有色金属、造纸、纺织等重(zhong)点行业。
3月13日，中国(guo)有色金属工业协会在北京组织召开了铜冶炼企(qi)业座谈会。国(guo)内(nei)19家铜冶炼企(qi)业主要(yao)负责人到会，国(guo)家相(xiang)关部委领导出席会议听(ting)取意见(jian)。会议就继续推进铜原料结构调整(zheng)达成共识；就调整(zheng)冶炼生产节奏达成一致(zhi)；在提高准入门槛及(ji)严控铜冶炼产能扩张方面取得共识。
4月3日，发(fa)改委、工信(xin)部等部门就2024年粗钢产量(liang)调控工作进行研究部署。将继续开展全(quan)国(guo)粗钢产量(liang)调控工作，坚持以节能降碳为重(zhong)点，区分情况、有保有压、分类指导、扶优汰劣，推动钢铁产业结构调整(zheng)优化，促进钢铁行业高质量(liang)发(fa)展。为配合做(zuo)好(hao)产能产量(liang)调控工作，相(xiang)关部门将联合开展全(quan)国(guo)钢铁冶炼企(qi)业装备基础信(xin)息摸底工作。
4月29日，工信(xin)部下(xia)发(fa)《工业和信(xin)息化部办公厅关于下(xia)达2024年国(guo)家工业节能监察任(ren)务的通知(zhi)》。通知(zhi)指出，统筹考虑行业特点、企(qi)业规(gui)模、所在地区和监察内(nei)容，确定国(guo)家工业节能监察任(ren)务企(qi)业2899家。其(qi)中，石(shi)化化工、钢铁、建材、有色金属、造纸、纺织等重(zhong)点行业和重(zhong)点用能设备能效专项监察2411家。
其(qi)二是部分产能增长过快的新产业。今年政府工作报告“培育新兴产业和未来产业”部分强调“加强重(zhong)点行业统筹布局和投资引导, 防止产能过剩和低水平重(zhong)复建设”。5月8日， 工信(xin)部公开征求对锂电池行业规(gui)范条件及(ji)公告管理办法（征求意见(jian)稿）的意见(jian)，提出“引导企(qi)业减少单纯扩大产能的制造项目(mu)”，鼓(gu)励技术创新和优势产能。
政府工作报告在“积极培育新兴产业和未来产业”部分指出，“加强重(zhong)点行业统筹布局和投资引导, 防止产能过剩和低水平重(zhong)复建设”。这一点是非常关键(jian)的，如果部分新产业能够优化供给，则(ze)其(qi)未来供需格局会更加良性(xing)（见(jian)《对政府工作报告经(jing)济发(fa)展主要(yao)目(mu)标的理解》）。
5月8日，工信(xin)部公开征求对锂电池行业规(gui)范条件及(ji)公告管理办法（征求意见(jian)稿）的意见(jian)。文件指出“引导企(qi)业减少单纯扩大产能的制造项目(mu)，加强技术创新、提高产品质量(liang)、降低生产成本”。
对部分高耗能行业进行产能控制、对部分新产业的增量(liang)投资进行统筹布局和引导将有助于工业部门产能利用率的改善。一季度73.6%的产能利用率是近年（除特殊情况的2020年一季度之外）最(zui)低，大致(zhi)处于2016年三四季度之间的水平。分行业来看，值得注意的一是建筑产业链的非金属矿（一季度62.0%）；二是汽车(che)（一季度64.9%）；三是新能源相(xiang)关的电气机械（一季度72.7%）。
在前期报告《如何(he)理解一季度经(jing)济数(shu)据》中，我们指出：如果剔除疫情影响(xiang)的2020年一季度，可以看得更清晰。73.6%的产能利用率明显偏低，73-74%大致(zhi)属于2016年二至四季度的水平。所以去年底中央经(jing)济工作会议指出“进一步推动经(jing)济回升向(xiang)好(hao)需要(yao)克(ke)服一些困难和挑战，主要(yao)是有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐(yin)患仍然较(jiao)多”。
对部分高耗能行业进行产能控制、对部分新产业的增量(liang)投资进行统筹布局和引导将有助于价(jia)格中枢的修复。从价(jia)格数(shu)据来看，一季度价(jia)格下(xia)行较(jiao)集中的领域一是煤炭、钢材、水泥等建筑产业链产品；三是锂电池、新能源车(che)整(zheng)车(che)等供给增长较(jiao)快的领域。要(yao)推动价(jia)格水平温(wen)和回升，这两个领域是关键(jian)。所以前期我们指出“名(ming)义GDP如能显性(xing)回升，相(xiang)当于经(jing)济在实际增速回升的基础上，进一步叠加了建筑产业链触底、新产业供求优化这两个基本结论”（《从实际增长到名(ming)义增长》）。
在前期报告《如何(he)理解一季度经(jing)济数(shu)据》中，我们指出：什么(me)拖累了一季度名(ming)义GDP？简单拆(chai)分平减指数(shu)，当季同比-1.3%中，第一二三产业分别为-3.5%、-4.0%、0.7%，即(ji)价(jia)格负增长主要(yao)集中于上中游(you)，第一和第二产业价(jia)格是主要(yao)拖累。从同期通胀数(shu)据来看，一季度价(jia)格下(xia)行较(jiao)集中的领域一则(ze)是CPI中的PPI传递项（家用器具、交(jiao)通工具）；二则(ze)是煤炭、钢材、水泥等建筑产业链产品；三则(ze)是锂电池、新能源车(che)整(zheng)车(che)等供给增长较(jiao)快的领域。
4月30日政治局会议指出要(yao)“乘势而上，避免前紧(jin)后松”。我们理解“乘势而上”的空间之一是在一季度实际增长率好(hao)转后，进一步推动名(ming)义增长率中枢的正(zheng)常化。从经(jing)济学(xue)逻(luo)辑(ji)来说，要(yao)提高价(jia)格和名(ming)义增长，方向(xiang)就是抬高需求、降低供给。从二季度以来的政策来看，加快财(cai)政节奏、松绑房地产市场有利于需求；对粗钢产量(liang)控制、对锂电池行业产能引导则(ze)有利于供给，这些举措应会在后续量(liang)、价(jia)趋势上逐步反映。一季度已大概率是年内(nei)名(ming)义GDP的底部。
假(jia)设风险：宏观(guan)经(jing)济和金融环境变化超预期，海外经(jing)济下(xia)行风险超预期，国(guo)内(nei)地产个案信(xin)用风险超预期，供给端(duan)的复杂程度超预期，需求端(duan)下(xia)行压力超预期，传统行业供给收缩过快，平减指数(shu)抬升过程不及(ji)预期
本文作者：郭磊 （S1220515070001），来源：广(guang)发(fa)宏观(guan)郭磊，原文标题：《【广(guang)发(fa)宏观(guan)郭磊】新一轮供给侧有助于名(ming)义增长中枢好(hao)转》
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