随(sui)着AI领域的发(fa)展(zhan)逐渐进入(ru)深水(shui)区，市场(chang)关注的焦点(dian)从最初的技术热度追捧，到如今更加理性(xing)和全(quan)面的评(ping)估(gu)。
天风国(guo)际(ji)近日(ri)发(fa)布(bu)了对百融(rong)云的首次覆盖报(bao)告(gao)，并给予了"买入(ru)"评(ping)级，显示出对公司未来发(fa)展(zhan)的信心(xin)。在报(bao)告(gao)中，天风国(guo)际(ji)为百融(rong)云设定了15.50港币的目标价，这一价格(ge)与7月5日(ri)的收盘价相(xiang)比，有着超过70%的溢价空间。
事实上，自(zi)百融(rong)云发(fa)布(bu)2023年年报(bao)以(yi)来，众多机构纷纷发(fa)布(bu)买入(ru)报(bao)告(gao)，这不仅彰显了它们(men)对百融(rong)云价值的认(ren)可，更体(ti)现了对百融(rong)云未来增长潜力(li)的乐观预(yu)期。
一、市场(chang)关注点(dian)转向，落地成关键
由于一系列复杂因素，OpenAI决定不再向中国(guo)市场(chang)提供API服务。这一决定对于那(na)些依赖于OpenAI技术或API服务构建产品的中国(guo)本(ben)土“套壳”公司来说，无疑是一次严峻的挑战。然而，业内(nei)人士普遍认(ren)为，OpenAI的这一限制措(cuo)施(shi)，将(jiang)促使国(guo)内(nei)市场(chang)加速淘汰依赖性(xing)产品，并激励国(guo)内(nei)大型AI模型公司加快自(zi)主创新(xin)的步伐，从而推动国(guo)产AI技术的飞跃(yue)发(fa)展(zhan)和创新(xin)突破。
与此同时，基础大模型领域的价格(ge)战愈演愈烈，行业迎来了前所未有的“厘价格(ge)时代(dai)”。阿里(li)巴巴推出的通义千问GPT-4级主力(li)模型Qwen-Long，在这场(chang)价格(ge)战中实施(shi)了激进的降价策略，其API输(shu)入(ru)价格(ge)从0.02元/千tokens大幅降至0.0005元/千tokens，降幅高达97%。预(yu)计随(sui)着价格(ge)战的持续，更多基础大模型将(jiang)加入(ru)竞争，推动基础大模型服务向“平民化(hua)”转变，进一步降低技术应用门槛。这一趋势(shi)对于那(na)些缺乏自(zi)主研发(fa)能力(li)、仅简单应用大厂(chang)模型的“套壳”公司来说，其市场(chang)价值将(jiang)面临显著缩水(shui)。
随(sui)着发(fa)展(zhan)环境的变化(hua)，市场(chang)的关注点(dian)也在发(fa)生微妙的转变。投资者不仅期待(dai)AI公司展(zhan)现出强大的技术实力(li)和创新(xin)能力(li)，更希望看到它们(men)在商业应用和市场(chang)扩张(zhang)上取得实质性(xing)进展(zhan)，同时在宏观经(jing)济和行业环境变化(hua)中展(zhan)现出良好的风险管理和稳健的业绩增长。
在这样的背景下，“PPT公司”——那(na)些仅依靠华(hua)丽(li)宣传和表面文章来掩盖自(zi)身缺乏实质性(xing)竞争优势(shi)和业务进展(zhan)的公司，将(jiang)越来越难以(yi)在市场(chang)上立足。市场(chang)越来越倾向于关注那(na)些能够提供实际(ji)业务运营数据和财务数据的公司，这些数据的说服力(li)远超精美的PPT演示文稿。企业的成长性(xing)和中期业绩风险已成为当(dang)前市场(chang)越来越关注的议题之一。各大机构对短期业绩风险的预(yu)测(ce)虽不尽相(xiang)同，但普遍对具有良好成长潜力(li)的标的表现出浓厚兴趣。例如，国(guo)元国(guo)际(ji)在研报(bao)中建议关注AIGC技术落地及算力(li)相(xiang)关标的及部分业绩预(yu)期较好的标的。东方证券研究所则强调了对国(guo)产大模型超预(yu)期表现和算力(li)高景气度的关注。
这种市场(chang)趋势(shi)可能是导致(zhi)多家(jia)大行增加对百融(rong)云关注度的原(yuan)因之一。百融(rong)云的财务数据勾勒出了一家(jia)在AI科技服务领域具有强劲成长潜力(li)的公司形象。天风国(guo)际(ji)在研报(bao)中指出，百融(rong)云已展(zhan)现出客户黏性(xing)和可持续盈利能力(li)。华(hua)西证券认(ren)为，百融(rong)云是AI+垂直应用领域的优质标的，其AIGC技术落地速度在行业中处于领先地位。海通国(guo)际(ji)则强调了百融(rong)云盈利能力(li)的持续释放。
根据百融(rong)云2023年年报(bao)，公司实现营业收入(ru)26.81亿元人民币，同比增长31%，展(zhan)现出强劲的增长势(shi)头。归母(mu)净利润达到3.40亿元人民币，同比增长42.1%，远超市场(chang)预(yu)期。报(bao)告(gao)期内(nei)，公司的毛利率提升至73%，以(yi)及经(jing)调整(zheng)净利率增长至14%；公司人效提升至198万元，领先于行业。这些数据充分证明了百融(rong)云在AI科技领域的竞争力(li)和成长性(xing)。
二、大行称其商业模式具极高独特性(xing)
国(guo)泰君(jun)安研究所分析公司成长驱动因素时指出，公司业绩高增得益于BaaS 业务资产交易规(gui)模提升和MaaS业务单客户收入(ru)提升。
作为公司压(ya)舱石的MaaS（模型即服务）业务长期以(yi)来展(zhan)现出了强劲的稳定性(xing)，2023年全(quan)年营收达到8.91亿元人民币，与上一年相(xiang)比增长了17.3%。这一增长主要得益于公司核心(xin)客户群的扩大以(yi)及每位客户平均收入(ru)的提高。报(bao)告(gao)期末，核心(xin)客户数量较去年同期的187家(jia)增长至213家(jia)，核心(xin)客户的平均收入(ru)增至350万元人民币。此外(wai)，MaaS业务的核心(xin)客户留存率接近完美，达到了99%。
与此同时，BaaS（业务即服务）业务继续承担公司增长的新(xin)引擎，表现尤为出色——BaaS全(quan)年营收为17.90亿元，年增长率为38%。特别是BaaS金融(rong)行业云业务，营收同比增长率达59%，促成的资产交易规(gui)模接近翻(fan)倍。
百融(rong)云创新(xin)的MaaS+BaaS服务模式，正是推动AIGC快速落地实施(shi)的关键因素。MaaS业务主要基于决策式AI输(shu)出，通过标准化(hua)产品和轻(qing)资产运营模式，为用户提供高度精准的评(ping)估(gu)类和用户画像类产品，满足信贷、保险和财富管理等领域的多样化(hua)需求。该模式不仅实现了高毛利率，还为公司带来了稳定的现金流和丰厚的利润。而BaaS业务则依托百融(rong)云自(zi)主研发(fa)的AI智能语音机器人Voice GPT等AI智能工具，以(yi)极低的成本(ben)承接了传统(tong)呼叫中心(xin)的外(wai)呼需求，为客户提供从用户分析到营销策略执行再到动态监测(ce)的一站式解(jie)决方案(an)。
此外(wai)，百融(rong)云的收费模式也充分体(ti)现了其技术创新(xin)的价值。MaaS业务按照调用量收费，BaaS业务则采用“先服务后分成”的模式收取纯技术服务费。这种双轮驱动的商业模式不仅为百融(rong)云带来了稳定的现金流和丰厚的利润，也为客户提供了灵(ling)活、高效的服务体(ti)验。安信国(guo)际(ji)对此给予了高度评(ping)价，认(ren)为“这一模式展(zhan)现了极高的市场(chang)适应性(xing)和独特性(xing)”。
百融(rong)云正是依托MaaS+BaaS的服务模式，通过云+本(ben)地化(hua)部署为金融(rong)等行业提供全(quan)流程的数智化(hua)服务。这一商业模式在实际(ji)应用中取得了显著成效，使百融(rong)云得以(yi)广泛服务于各类金融(rong)机构和企业客户。据悉，公司目前已累计服务机构客户超过7000家(jia)，覆盖了绝大部分国(guo)有银行和股份(fen)制银行、上千家(jia)城农(nong)商银行、保险公司等金融(rong)机构以(yi)及各类垂直企业客户。2023年，公司的客户留存率达到了99%，客户满意度高达97%，建立了稳固的客户基础。
在取得现有成就的基础上，百融(rong)云不断追求技术创新(xin)，以(yi)创新(xin)驱动成长。公司紧跟(gen)技术发(fa)展(zhan)的步伐，成功发(fa)布(bu)了BR-LLM基座模型和BR-Coder智能代(dai)码生成助(zhu)手，极大压(ya)缩了生成式模型的训练、迭代(dai)和推理成本(ben)。此外(wai)，公司自(zi)研的ORCA-AutoML自(zi)动学习工具显著提升了数据分析岗位的建模效率，员工与机器Copilot助(zhu)手的协(xie)同工作进一步探索了AI在更多业务场(chang)景的应用。这些技术成果不仅提高了公司内(nei)部的运营效率，还为客户提供了更加高效、智能的金融(rong)服务解(jie)决方案(an)。
随(sui)着AI实力(li)的不断发(fa)展(zhan)和应用场(chang)景的持续拓展(zhan)，百融(rong)云有望在更多垂直领域实现技术突破和商业变现。
三、投资价值角(jiao)度看：低估(gu)值高现金
百融(rong)云当(dang)前估(gu)值处于低位，而其现金储备颇为充裕，这对投资者而言(yan)无疑是有吸引力(li)。
值得注意的是，在AI行业中实现盈利的公司实为少数。鉴于百融(rong)云已成功实现盈利，并保持了稳定且较快的增长态势(shi)，多个大行采用了PE估(gu)值法(fa)。具体(ti)而言(yan)，兴业证券预(yu)计百融(rong)云在2024-2026年的每股收益（EPS）将(jiang)分别达到0.81元、1.14元、1.28元，对应2024年7月5日(ri)收盘价的PE分别为11.1x、7.9x、7.0x。海通国(guo)际(ji)的预(yu)测(ce)EPS将(jiang)分别为0.77元、0.91元、1.07元，对应的PE分别为11.7x、9.9x、8.4x；太平洋证券EPS将(jiang)分别达到0.87元、1.10元、1.24元，对应的PE则分别为10.3x、8.2x、7.3x。
熟悉科技股的投资者应该都会有一定的直觉，低于20的PE估(gu)值无疑是较有吸引力(li)的价位，尤其是当(dang)考(kao)虑到2024年的PE仅为10出头时。天风证券进一步对公司可比公司进行了研究，并考(kao)虑到公司业务属性(xing)后，选取了可比公司2024年的平均PE为23.33作为参考(kao)。这凸显出百融(rong)云估(gu)值与可比公司之间的差距较大，说明估(gu)值存在较大的提升空间。
此外(wai)，百融(rong)云充裕的现金储备进一步增强了其抵御市场(chang)波动的能力(li)和投资潜力(li)。根据公司公告(gao)，截至2023年底，公司的现金、现金等价物及类似(si)金融(rong)资产已达到40.32亿元人民币，而其市值仅为44.15亿港元。
值得一提的是，百融(rong)云还通过持续的股份(fen)回购计划向市场(chang)传递了其对未来发(fa)展(zhan)充满信心(xin)的积(ji)极信号。自(zi)上市以(yi)来，公司已累计回购了大量股份(fen)。例如，在2023年，公司回购股份(fen)总(zong)额高达2.2亿港元。而进入(ru)2024年，公司的回购力(li)度将(jiang)进一步加大，此前已宣布(bu)在未来12个月内(nei)将(jiang)继续回购不超过2.5亿港元的股份(fen)。这些回购行为无疑有望进一步提升市场(chang)对公司价值的认(ren)可。
各大行纷纷给予了百融(rong)云“增持”或“买入(ru)”的评(ping)级，并给出了相(xiang)应的目标价。具体(ti)而言(yan)，国(guo)泰君(jun)安给出的目标价为17.02港元；天风证券为15.50港元；安信国(guo)际(ji)为15.6港元；海通国(guo)际(ji)为20.82港元；华(hua)泰证券则为18.50港元；中金公司为18.96港元。这些目标价的平均数为17.73港元，相(xiang)较于7月5日(ri)8.99港元的收盘价而言(yan)，预(yu)示着接近一倍的上涨空间！
众所周知，低估(gu)值往往意味着市场(chang)对公司价值的认(ren)知尚未充分反映(ying)其真实潜力(li)。因此，低估(gu)值不仅提供了较高的安全(quan)边际(ji)，也是捕捉长期投资机会的关键考(kao)虑因素。各大行预(yu)测(ce)百融(rong)云在未来几年将(jiang)继续保持稳定的营收和利润增长，随(sui)着公司业绩的逐步释放，有望为投资者带来超额收益。