本周美债遭遇抛售，10年期收益率上破(po)4.6%，2年期收益率逼近5%关口(kou)，收益率的升高打压美股，道(dao)指一度跌至四周低位。
近期美债“熊陡”加剧的背后(hou)，一方面(mian)是由于降息预期回落，另一方面(mian)美债拍(pai)卖不佳推(tui)动期限利差走阔(kuo)。
这(zhe)一走势(shi)以及推(tui)动该走势(shi)背后(hou)原因，不禁让(rang)人回想起2023年三季度的“美债风(feng)暴”，当时美债收益率狂飙突破(po)5%，阴霾笼罩下全球风(feng)险资产一片(pian)惨淡(dan)。
相似的形势(shi)之下，全球市场大跌会在今夏重(zhong)演吗？
美债“熊陡”加剧的背后(hou)
本周美债收益率持(chi)续走高，逆转了5月FOMC之后(hou)的下行趋势(shi)，美债“熊陡”也进一步加剧。
截至5月30日周四，美债收益率一路上行，10年期债券收益率周四最高上行至4.62%，2年期债券收益率上行较为平(ping)缓，最高涨至4.99%逼近5%关口(kou)，最近两周则分别上行约(yue)30bp、25bp。
美债“熊陡”的背后(hou)，华(hua)泰证券表示，一方面(mian)是市场对(dui)美联储(chu)降息预期回落，7月降息概率已低至10%左右，全年降息预期也仅剩40bp，带动曲线整体走高。
- 德国CPI超(chao)预期带动美国通胀担忧。5月29日公布的德国5月调和CPI同比2.8%，略超(chao)2.7%的预期。
- 部分美联储(chu)官员讲话偏鹰，比如5月28日，明尼(ni)阿波利斯联邦储(chu)备银行主席卡什卡利表示“不急于降息”、“加息可(ke)能性未完全排除”。不过卡什卡利本就是著名(ming)的鹰派官员之一。
- 德国CPI超(chao)预期带动美国通胀担忧。5月29日公布的德国5月调和CPI同比2.8%，略超(chao)2.7%的预期。
- 部分美联储(chu)官员讲话偏鹰，比如5月28日，明尼(ni)阿波利斯联邦储(chu)备银行主席卡什卡利表示“不急于降息”、“加息可(ke)能性未完全排除”。不过卡什卡利本就是著名(ming)的鹰派官员之一。
另一方面(mian)是美债拍(pai)卖结果不佳、经济数据回暖推(tui)动期限利差走阔(kuo)，因此长端上行幅度更大。华(hua)泰证券表示：
- 连续三场美债拍(pai)卖结果不佳，周二和周三美国财政部进行了2/5/7年期美债拍(pai)卖，投标倍数分别为2.41/2.30/2.43，均较前值有明显回落。
- 部分经济数据回暖，比如5月谘商会消费者信心指数超(chao)预期回升至102，里士(shi)满联储(chu)制造(zao)业指数创2023年11月以来新(xin)高。
- 连续三场美债拍(pai)卖结果不佳，周二和周三美国财政部进行了2/5/7年期美债拍(pai)卖，投标倍数分别为2.41/2.30/2.43，均较前值有明显回落。
- 部分经济数据回暖，比如5月谘商会消费者信心指数超(chao)预期回升至102，里士(shi)满联储(chu)制造(zao)业指数创2023年11月以来新(xin)高。
对(dui)于近期美债收益率走高的原因，花旗认为，除了降息预期外(wai)，还有大选期间对(dui)美国财政可(ke)持(chi)续担忧可(ke)能加剧：
近期市场叙事转向美联储(chu)可(ke)能会在长时间内按兵不动，以及财政担忧可(ke)能在美国大选期间加剧。
来自(zi)新(xin)兴市场选举的经验证据表明，任(ren)何潜在的选举交易通常会在选举前三到四个月开(kai)始成为主要推(tui)动力，即可(ke)能在今年8月的某个阶段。
近期市场叙事转向美联储(chu)可(ke)能会在长时间内按兵不动，以及财政担忧可(ke)能在美国大选期间加剧。
来自(zi)新(xin)兴市场选举的经验证据表明，任(ren)何潜在的选举交易通常会在选举前三到四个月开(kai)始成为主要推(tui)动力，即可(ke)能在今年8月的某个阶段。
本周的美债走势(shi)与去年相似，回望2023年三季度，由于美债拍(pai)卖疲软，市场降息定价回落，“全球资产定价之锚”10年期美债收益率狂飙，全球风(feng)险资产遭受冲(chong)击。
那么去年的大跌是否会在今夏重(zhong)演？
花旗在周四的报告中指出，虽然目前美债走势(shi)与当时相似，但预计去年的风(feng)险资产狂跌预计不会重(zhong)演，原因如下：
- 美债拍(pai)卖表现：2023年第三季度时，美债拍(pai)卖表现不佳，特别是30年期国债拍(pai)卖，而目前长期国债拍(pai)卖仍然相对(dui)稳定，没有出现严重(zhong)的失败。
- 美联储(chu)政策预期：在2023年第三季度，市场定价美联储(chu)可(ke)能进一步加息至6%以上。而目前期权市场并没有明显表现出对(dui)美联储(chu)进一步加息的担忧。
- 期限溢价水(shui)平(ping)：当前的期限溢价是合理(li)的，有出现像(xiang)2023年第三季度那样(yang)的大幅度上升。通过对(dui)10年期国债收益率与8期滚动SOFR期货收益率的进行回归，发现当前10年期国债的交易水(shui)平(ping)是“合理(li)”的，但去年秋季10年期收益率较回归线高出30个基(ji)点。
- 美债买家不会全面(mian)“罢工”：尽管存在一些市场压力和不确定性，但当前的市场情绪和预期与去年秋天相比有显著不同，SOFR期权市场波动率显示目前市场对(dui)极端加息结果的担忧较低。
- 美债拍(pai)卖表现：2023年第三季度时，美债拍(pai)卖表现不佳，特别是30年期国债拍(pai)卖，而目前长期国债拍(pai)卖仍然相对(dui)稳定，没有出现严重(zhong)的失败。
- 美联储(chu)政策预期：在2023年第三季度，市场定价美联储(chu)可(ke)能进一步加息至6%以上。而目前期权市场并没有明显表现出对(dui)美联储(chu)进一步加息的担忧。
- 期限溢价水(shui)平(ping)：当前的期限溢价是合理(li)的，有出现像(xiang)2023年第三季度那样(yang)的大幅度上升。通过对(dui)10年期国债收益率与8期滚动SOFR期货收益率的进行回归，发现当前10年期国债的交易水(shui)平(ping)是“合理(li)”的，但去年秋季10年期收益率较回归线高出30个基(ji)点。
- 美债买家不会全面(mian)“罢工”：尽管存在一些市场压力和不确定性，但当前的市场情绪和预期与去年秋天相比有显著不同，SOFR期权市场波动率显示目前市场对(dui)极端加息结果的担忧较低。
华(hua)泰证券也认为，考虑到美国基(ji)本面(mian)继续降温概率偏高+通胀下行或可(ke)期，中期来看美债胜率不低。
然而，尽管花旗基(ji)准情景预计不会重(zhong)演，但考虑到叙事转向美联储(chu)可(ke)能会在更长时间内按兵不动，以及财政担忧在美国大选期间加剧，但重(zhong)演的可(ke)能性并不能完全排除。
花旗强(qiang)调，后(hou)续需要重(zhong)点关注，30年期美债拍(pai)卖情况和美联储(chu)降息预期：
2023年市场担忧蔓延，30年拍(pai)卖表现不佳是一个重(zhong)要特征。到目前为止，美债标售表现相对(dui)良好，期权市场也没有显示出对(dui)大幅升息的担忧。不过我们正在密切关注这(zhe)两个指标，风(feng)险可(ke)能将在大选期间上升。
2023年市场担忧蔓延，30年拍(pai)卖表现不佳是一个重(zhong)要特征。到目前为止，美债标售表现相对(dui)良好，期权市场也没有显示出对(dui)大幅升息的担忧。不过我们正在密切关注这(zhe)两个指标，风(feng)险可(ke)能将在大选期间上升。
花旗进一步指出，期限溢价随着财政风(feng)险担忧加剧，可(ke)能将在美国大选前卷土重(zhong)来。如果美联储(chu)无法在大选前降息，这(zhe)种风(feng)险将尤为明显。
期限溢价排除情况重(zhong)演的主要原因，美联储(chu)降息的前景创造(zao)了对(dui)美债的足够需求，从而再次打压了期限溢价。
期限溢价排除情况重(zhong)演的主要原因，美联储(chu)降息的前景创造(zao)了对(dui)美债的足够需求，从而再次打压了期限溢价。
此外(wai)，花旗认为，股票(piao)和大宗商品(pin)通常在“熊陡”末期走强(qiang)，但如果“熊陡”加剧主要是由财政担忧所驱动，可(ke)能会对(dui)风(feng)险资产产生负面(mian)影响。
花旗还提到关注油价大涨的风(feng)险，其认为油价上涨也可(ke)能是“熊陡”加剧的一个警告信号，2023年的高油价可(ke)能也是导致(zhi)了债券遭抛售的原因。
不只花旗看好大宗商品(pin)，此前文章提到，今夏极端气候(hou)或将引爆(bao)商品(pin)。
分析指出，天然气价格有望飙升，天然气等化石(shi)燃料需求可(ke)能由于制冷需求攀升而大幅增长。Tradition Energy预计，美国天然气期货价格可(ke)能在今年下半(ban)年飙升至4美元/每百万英热。
石(shi)油冶炼也可(ke)能受多种极端天气扰乱，投资机(ji)构对(dui)美国汽油期货和期权的净看涨押(ya)注此前达到2019年以来的最高季节性水(shui)平(ping)，目前有所回落。
整体来看，有史以来最严重(zhong)的高温炙烤(kao)下，从农业到能源到航运(yun)都可(ke)能受到严重(zhong)负面(mian)影响，大宗商品(pin)今夏波动将大幅加剧，并持(chi)续推(tui)高通胀压力。