黄金已涨了很久，后续还会涨吗？
7月9日，思睿首席经济学家洪(hong)灝在一场峰会中就经济和市场作出展望，尤其对贵金属行情作了大胆判断。
投(tou)资作业(ye)本课代表整理了要点如(ru)下:
1、现(xian)在我们处于一个(ge)迷茫的时候(hou)，因(yin)为在周(zhou)期的底部，等待(dai)政策、财政、货币去重新(xin)点燃周(zhou)期。
市场走势反映了我们这个(ge)阶段的迷茫心情。但最明显的投(tou)资机会就在于这个(ge)阶段，由于利率不断走低而带来的贵金属不断上涨的机会。
2、本轮黄金的牛市基(ji)本上走了三分之一，还没有进入绝对高潮。黄金在这一轮里会涨到(dao)大家都(dou)不敢相信的高度。
3、房地产问题不解(jie)决(jue)，中国长债利率会不断创新(xin)低。
4、这一波（美股）半导体行情，包括英伟达、高通等股票的行情远远没有结束。
洪(hong)灝，思睿集团首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事，对于中国经济发展及市场走势，洪(hong)灏(hao)曾做出多次精准预测(ce)，曾被《新(xin)财富》杂志评为“最佳海外策略师”，被彭(peng)博新(xin)闻社评为“中国最精准的策略师”，历任交银国际研究部主管，并曾在花旗集团，摩根斯坦利等机构(gou)任职(zhi)。
洪(hong)灝认为，黄金作为储备(bei)资产，在整个(ge)货币体系里的占比(bi)必然上升，且黄金每年(nian)产量(liang)有限，另外中国国内市场对于黄金的供给和需(xu)求有巨大落差(cha)，供给远远跟不上需(xu)求，这对黄金都(dou)是利好。
此外，贵金属周(zhou)期滞后于经济发展周(zhou)期7-10年(nian)，由此判断虽然黄金涨了很多，但行情才刚刚开(kai)始。
再者，本轮的黄金牛市与上一轮黄金大牛市的拟合度非常高，且二者历史背(bei)景、经济周(zhou)期、货币供应基(ji)本一致，由此展现(xian)出来的价格走势也应该一致。
因(yin)此洪(hong)灏(hao)大胆判断，黄金牛市基(ji)本才走了三分之一，没有进入绝对高潮，可(ke)以大胆想(xiang)象高点。
以下是投(tou)资作业(ye)本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：
本轮黄金牛市才走了三分之一，行情刚刚开(kai)始
这一轮经济周(zhou)期的回暖和以前(qian)不太(tai)一样(yang)。美国的股市已经涨了很久。从09年(nian)开(kai)始到(dao)现(xian)在，标普从666点涨到(dao)现(xian)在的5500点，涨了接近十倍(bei)。中国也得到(dao)了非常长足的发展。但是我们看到(dao)的是中国的劳动生产力的发展开(kai)始放缓，包括人口(kou)的变化和产业(ye)升级，接近尾声。
现(xian)在我们最大的挑战在于劳动人口(kou)的老化和 劳动生产率的进一步提高，它出现(xian)了一个(ge)瓶颈。美国很可(ke)能在人工智能和半导体革命(ming)的新(xin)的浪潮之下， 劳动生产率开(kai)始触底反弹，因(yin)此这对于贵金属来说是一个(ge)好消息(xi)。
图中蓝绿色的线，是我们做的大宗贵金属和黄金白银等贵金属的综(zong)合价格曲线。
当我们把贵金属价格的周(zhou)期往(wang)后滞后1到(dao)2个(ge)短周(zhou)期，也就是滞后7到(dao)10年(nian)，我们看到(dao)它们的高波峰和低谷，跟劳动生产率周(zhou)期，也就是经济周(zhou)期的起伏基(ji)本上是一致的。这绝对不是一个(ge)巧合，因(yin)为经济的发展需(xu)要信贷的扩张。
第一个(ge)低谷出现(xian)在1980年(nian)，布雷顿森林体系瓦解(jie)之后，美联储收复了通胀之后，经济开(kai)始往(wang)前(qian)走。
因(yin)此随着经济体量(liang)的扩张，对于信贷和货币供应的需(xu)求在增加。曾经在历史上几(ji)千年(nian)里，黄金一直(zhi)是央行的重要储备(bei)资产之一。如(ru)果央行的货币基(ji)础开(kai)始膨胀，因(yin)为经济的发展需(xu)要信贷膨胀，那么自然黄金作为储备(bei)资产，在整个(ge)货币体系里的占比(bi)必然上升。
但是有一个(ge)问题，黄金的产量(liang)是有限的，每年(nian)的产量(liang)是有限的，能够挖出来的贵金属是有限的。比(bi)如(ru)中国，中国曾经是全球唯一一个(ge)以白银作为流通货币的体系，没有黄金。中国的丝绸、茶叶等出口(kou)，在清代为中国赢得了大量(liang)的白银进口(kou)，让中国成为当时全球最大的GDP国家。虽然中国没有很多出口(kou)的土特产，但依靠这些(xie)出口(kou)引入白银，让中国的经济体量(liang)成为了全球最大的经济体，凸显了黄金白银的重要性。
因(yin)此我们现(xian)在看，如(ru)果贵金属的周(zhou)期滞后于劳动生产率，也就是经济发展的周(zhou)期大概7到(dao)10年(nian)，那么贵金属黄金的行情才刚刚开(kai)始。虽然已经翻(fan)了一倍(bei)，但才刚刚开(kai)始。
我们再看一下，我们可(ke)以用(yong)不同的货币来买黄金。刚才我们讲(jiang)了70年(nian)代布雷顿森林体系瓦解(jie)之后，美元相对于黄金的购买力下降了40%，人民币下降了99%。因(yin)此在今天(tian)的市场里，我们每天(tian)都(dou)看到(dao)黄金的溢价，就是国内市场用(yong)人民币计价的黄金和国际市场用(yong)美元计价的黄金出现(xian)了巨大的价差(cha)。
在一个(ge)完(wan)美的世界里，我们可(ke)以在国际市场用(yong)美元便宜的买黄金，然后拿到(dao)国内卖，挣一个(ge)价差(cha)。因(yin)为我们知道黄金体积小，但是价值高，非常容易(yi)带过关。而经济学中的一价定律告诉我们，这个(ge)现(xian)象应该是不可(ke)持续的。
所以如(ru)果我们看一下美元和黄金的比(bi)价，就是图上的亮蓝色的线。
人民币相对于黄金贬值的速度远远快于美元相对于黄金的贬值速度。而且这个(ge)趋势在不断自我加强，表现(xian)在图上亮蓝色的线是一条直(zhi)线垂直(zhi)往(wang)下走，黄色的线是我们的央行储备(bei)，包括外汇储备(bei)和黄金。中国的央行的外汇储备(bei)里大概有5%以上是黄金。
我们看到(dao)外汇储备(bei)在不断增加，中国的央行连续八个(ge)月不断购买黄金，不断囤黄金。但是以人民币计价的黄金价格却在不断下行。
所以如(ru)果现(xian)在我们做一个(ge)非常简单的交易(yi)，就是在国内拼命(ming)用(yong)人民币买黄金。最近还听说黄金的购买数量(liang)要限购，不知道是不是真的。这凸显了中国国内市场对于黄金的供给和需(xu)求的巨大落差(cha)，需(xu)求非常高，但是供给远远跟不上需(xu)求。
我们再看一下两次主要的黄金价格走势。蓝色的线是上一次看到(dao)的黄金的巨型牛市，黄色的线是现(xian)在经历的黄金牛市。我们看到(dao)本轮的黄金牛市与上一轮的拟合度非常高。
两次黄金走牛的趋势里，历史背(bei)景、经济周(zhou)期、货币供应基(ji)本一致。因(yin)此市场价格反映了人的预期，反映了各(ge)种经济里的宏观(guan)变量(liang)。
因(yin)此我们看到(dao)本轮黄金的牛市基(ji)本上走了三分之一，还没有进入绝对高潮。黄金在这一轮里会涨到(dao)各(ge)位都(dou)不相信（的高度）。7月8日有人问我是不是3300美元1盎司，我觉得这个(ge)想(xiang)象力有点太(tai)小了，我们应该大胆想(xiang)象。
地产问题不解(jie)决(jue)，中国长债利率会不断创新(xin)低
刚才我讲(jiang)了，中国的劳动生产率遇到(dao)了增长的瓶颈，在不断放缓，还没有找到(dao)新(xin)的抓手。美国已经找到(dao)了，可(ke)能是AI、半导体、减肥药。因(yin)此美国的劳动生产率在不断提高。同时美国是一个(ge)4亿人口(kou)的国家，每年(nian)非法合法移民大概是400多万人，也就是说美国的劳动人口(kou)每年(nian)以1%的速度在增长，这是非常惊人的。
我们再看一下中国，中国城镇化率和人口(kou)出生率的关系。中国在过去30年(nian)里经历了一波迅猛的城镇化过程，导致现(xian)在建造的房子未来再卖十年(nian)基(ji)本上还是卖不完(wan)。随着城镇化率的上升，人的受教(jiao)育程度上升，收入水平上升，反而人口(kou)出生率在不断下降。这不仅是中国面临(lin)的问题，全球所有国家面对同样(yang)的趋势。
因(yin)此各(ge)位，如(ru)果劳动生产率的发展遇到(dao)了瓶颈，人口(kou)出生率遇到(dao)了瓶颈，同时经济结构(gou)出现(xian)了变化，房地产在居民家庭(ting)资产负(fu)债表里的配置会被取代。如(ru)果不买房子了，我们买什么？
今年(nian)我们看到(dao)存款，中国银行系统(tong)里的存款增加到(dao)350万亿。中国长期国债收益率不断创新(xin)低，导致中国央行出来说大家不要买债券，有泡沫。但我们知道，如(ru)果房地产问题不解(jie)决(jue)，中国长债利率会不断创新(xin)（低）。
今年(nian)宏观(guan)数据从低点修复开(kai)始往(wang)上走
我们再看一下经济周(zhou)期的运行，40年(nian)大周(zhou)期，衍生出我们对贵金属、大宗商品和黄金未来几(ji)年(nian)走牛的看法。
再看一下短周(zhou)期，短周(zhou)期很重要。2024年(nian)经历了三年(nian)的疫(yi)情之后，中国重启已经满了一年(nian)多了，但经济发展力不从心，没有以前(qian)那么红火。进入六月之后，白酒销量(liang)、奢(she)侈品销量(liang)等都(dou)出现(xian)了不同程度的下降，茅(mao)台价格暴跌。然而黄金和白银的需(xu)求却在增加。
我们再看一下中国的经济短周(zhou)期，35年(nian)一个(ge)大周(zhou)期，十个(ge)三年(nian)、五年(nian)小周(zhou)期形成叠加成为一个(ge)35年(nian)的大周(zhou)期。
今年(nian)正好是上一个(ge)周(zhou)期的结束，下一个(ge)周(zhou)期的开(kai)始，是承上启下的一年(nian)。如(ru)果以2023年(nian)为元年(nian)，2023年(nian)中国疫(yi)情解(jie)封重启，今年(nian)通过宏观(guan)数据的拟合可(ke)以看到(dao)无论是从时间(jian)点上，还是从宏观(guan)数据的波动来看，今年(nian)处于从低点修复开(kai)始往(wang)上走的一年(nian)。
因(yin)此2024年(nian)一季度，中国的经济数据大幅超预期。4、5月份我们有一波非常好的股市反弹，但现(xian)在又陷(xian)于沉闷，因(yin)为房地产问题还没有解(jie)决(jue)，大家还在等重要会议，等政策风来，希望会议给我们更多的投(tou)资和未来指引。
尽管经济在修复，在艰难筑底，但反弹力量(liang)有限，持续性不好。股市每天(tian)都(dou)在保卫3000点。
美国这波半导体行情远远未结束
我们再看一下美国，图中的黄色线和蓝色线，这是美国的半导体周(zhou)期。
我们用(yong)美国的半导体的出货量(liang)订单、航运的费用(yong)等等，拟合出美国的半导体周(zhou)期基(ji)本上也是3年(nian)到(dao)4年(nian)一个(ge)周(zhou)期。
在去年(nian)美国出现(xian)人工智能革命(ming)之后，一条直(zhi)线往(wang)上走，显示美国经济周(zhou)期的复苏(su)势头非常强劲(jin)。这可(ke)能也是全球资本不断向美国流入的原因(yin)之一。
所以美国的半导体周(zhou)期，我们看到(dao)以前(qian)往(wang)上走的时候(hou)，到(dao)了峰值的时候(hou)，一般(ban)都(dou)会在峰值停留(liu)一段时间(jian)。因(yin)此很明显就是我们现(xian)在看到(dao)的这一波半导体行情，包括英伟达、高通等等股票的行情远远没有结束。
我们正处于周(zhou)期的底部，等待(dai)政策去点燃周(zhou)期
最后分享一个(ge)比(bi)较复杂的图-中国的经济周(zhou)期。
以前(qian)中国的经济周(zhou)期都(dou)是用(yong)房地产投(tou)资的周(zhou)期来驱动，因(yin)为房地产占了中国经济的三分之一。现(xian)在可(ke)能小了很多，但在顶峰时期占三分之一。房地产投(tou)资产生了信贷新(xin)增需(xu)求，人们买房产生了信贷新(xin)增需(xu)求，以及对车(che)、家具等消费品需(xu)求。因(yin)此了解(jie)中国的经济周(zhou)期不得不从房地产库存周(zhou)期、投(tou)资周(zhou)期开(kai)始。
中国的经济周(zhou)期本轮在筑底反弹阶段。我们可(ke)以用(yong)跨部门的经济数据拟合出中国经济周(zhou)期运行的曲线，图上的亮蓝色线。基(ji)本上每3到(dao)4年(nian)中国的经济周(zhou)期从低点到(dao)高点再回到(dao)低点。我们现(xian)在处于低点的位置，就是这个(ge)图的最右边。
当我们把中国经济周(zhou)期运行的曲线和其他宏观(guan)部门的数据进行对比(bi)，我们看到(dao)包括螺纹(wen)钢、股票价格、债券价格收益率、上市公司每股盈利等，在经济周(zhou)期运行时，中国的宏观(guan)数据同时有规律地、跨部门地以既定规律、时间(jian)节奏向同一个(ge)方向运行。现(xian)在所有宏观(guan)数据都(dou)处于周(zhou)期性的低点。
中国有句俗(su)话说否极泰(tai)来，病树前(qian)头万木春。现(xian)在我们处于一个(ge)迷茫的时候(hou)，因(yin)为在周(zhou)期的底部，等待(dai)政策、财政、货币去重新(xin)点燃周(zhou)期。
市场走势反映了我们这个(ge)阶段的迷茫心情。但最明显的投(tou)资机会就在于这个(ge)阶段，由于利率不断走低而带来的贵金属不断上涨的机会。
希望中国经济在下半年(nian)有所表现(xian)，随着经济增长，对于货币信贷和贵金属的需(xu)求会不断增加。不仅是出于避险和投(tou)资的需(xu)求，而是经济增长增加了对贵金属的需(xu)求。
来源(yuan)：投(tou)资作业(ye)本Pro 作者王丽(li)
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